Macro Latam Mensal Revisão de cenário

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1 Macro Latam Mensal Revisão de cenário setembro de 2013 Página Economia global Redução do ritmo de expansão monetária nos EUA prestes a começar 3 O cenário é de aumento gradual nas taxas de juros de mercado nos EUA nos próximos dois anos. A zona do euro saiu da recessão, e crescimento na China se estabilizou. Brasil Combustível para a inflação 6 Incorporamos no cenário um reajuste dos preços dos combustíveis já em Mantivemos nossa projeção para a taxa Selic em 9,75% ao ano no final deste e do próximo ano. México A economia surpreende negativamente 12 O crescimento no primeiro semestre foi muito pior do que o esperado e o núcleo da inflação atingiu um novo recorde de baixa. O banco central reduziu a taxa de juros em 0,25 p.p. Chile Sinais de reversão 15 A economia registrou um crescimento fraco no 2T13, mas com crescimento da demanda doméstica. Os primeiros indicadores disponíveis para o 3T13 vieram fortes. Peru Maior déficit em conta corrente 19 O déficit em conta corrente chegou a 5,0% do PIB, devido principalmente aos preços mais baixos do cobre e do ouro. A economia está desacelerando, mas a retomada do investimento público atenua a desaceleração do investimento privado. Colômbia Investimento segue fraco 21 O consumo se recuperou, mas o investimento continua fraco. O banco central abriu as portas para mais estímulo monetário. Projetamos agora um corte de juros de 0,25 p.p em setembro. Argentina Esperando a Suprema Corte 24 A Corte de Apelação dos EUA emitiu uma decisão negativa contra a Argentina. O governo respondeu oferecendo um novo swap da dívida a todos os holdouts. Permanecem os riscos relacionados a mudanças de jurisdição dos títulos reestruturados. Commodities Menor superávit nos grãos, maior risco geopolítico 27 Revisamos para cima as projeções para a soja devido ao clima menos favorável à produção desde meados de agosto. Conflito na Síria eleva preços de petróleo, mas esperamos impacto temporário. Pesquisa macroeconômica Itaú Ilan Goldfajn Economista-Chefe A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 Desenvolvidos melhorando, emergentes se ajustam A economia mundial está se recuperando. Os EUA mostram indicadores consistentes com recuperação moderada e a Europa está saindo da recessão. Na China, depois de um primeiro semestre em desaceleração, o crescimento se sustenta nos patamares atuais. Os preços das commodities se estabilizaram ou até subiram, respaldados pela gradual reaceleração da indústria mundial (metais), do clima adverso nos EUA (grãos) e da tensão geopolítica na Síria (petróleo). O desempenho dos emergentes é diferente. A maioria sofre desaceleração do crescimento e é afetada pela perspectiva de redução dos estímulos monetários nos EUA que deve mesmo começar em setembro. As suas moedas se depreciam, tanto mais quanto maior o déficit em conta corrente. Na América Latina o México é o caso exemplar de desaceleração: projetamos agora um crescimento de apenas 1,3% para este ano. O banco central surpreendeu e cortou a taxa de juros, mesmo com a desvalorização do peso nas últimas semanas, uma vez que o núcleo da inflação está nas mínimas históricas. Na Colômbia e no Chile a desaceleração é menos acentuada, mas os bancos centrais também mostram um viés de corte de juros, dada a baixa inflação. Esperamos cortes de juros nos dois países neste ano. A economia peruana também está desacelerando, e o banco central vem reduzindo as taxas de depósito compulsório, de forma a afrouxar as condições monetárias. O Brasil não tem a mesma flexibilidade. Mesmo com a perspectiva de crescimento negativo no terceiro trimestre, o banco central precisa continuar elevando os juros para conter os efeitos inflacionários da depreciação cambial. A provável alta dos combustíveis no mercado doméstico dificulta o trabalho. O BC intensificou a intervenção no câmbio, para reverter (com sucesso, até agora) a rápida tendência de depreciação do real observada em agosto. Na Argentina, o banco central vem permitindo uma desvalorização cambial mais acentuada, para não descolar de outras moedas da região (especialmente o real brasileiro). O ambiente político e econômico segue incerto. A Corte de Apelação nos EUA emitiu decisão negativa para o país no caso dos holdouts da dívida externa reestruturada, e o governo sofreu derrota nas primárias para as eleições legislativas de outubro. Cordialmente, Ilan Goldfajn e equipe de macroeconomia Revisão de Cenário Mundo América Latina e Caribe Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior PIB - % 2,8 2,8 3,3 3,3 PIB - % 2,4 2,6 2,7 2,7 Brasil México Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior PIB - % 2,3 2,1 1,7 1,7 PIB - % 1,3 2,3 3,6 3,6 BRL / USD (dez) 2,45 2,30 2,55 2,40 MXN / USD (dez) 12,8 12,2 12,0 12,0 Taxa de Juros - (dez) - % 9,75 9,75 9,75 9,75 Taxa de Juros - (dez) - % 3,75 4,00 3,75 4,00 IPCA - % 6,2 5,9 6,0 5,8 IPC - % 3,6 3,6 3,5 3,5 Argentina Chile Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior PIB - % 2,0 2,0 0,0 0,0 PIB - % 4,2 4,2 4,4 4,4 ARS / USD (dez) 6,1 6,0 8,2 7,8 CLP / USD (dez) BADLAR - (dez) - % 21,0 21,0 25,0 25,0 Taxa de Juros - (dez) - % 4,50 4,50 4,00 4,00 IPC - % (estimativas privadas) 28,0 28,0 35,0 35,0 IPC - % 2,2 2,2 2,6 2,6 Colômbia Peru Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior Atual Anterior PIB - % 3,5 3,5 4,2 4,2 PIB - % 5,4 5,4 5,2 5,2 COP / USD (dez) PEN / USD (dez) 2,80 2,70 2,80 2,70 Taxa de Juros - (dez) - % 3,00 3,25 3,00 3,25 Taxa de Juros - (dez) - % 4,25 4,25 4,25 4,25 IPC - % 2,5 2,8 2,9 2,9 IPC - % 3,1 2,7 2,5 2,5 Página 2

3 Economia global Redução do ritmo de expansão monetária nos EUA prestes a começar O Federal Reserve (Fed, o banco central norte-americano) está prestes a começar a reduzir o ritmo de seu afrouxamento monetário quantitativo. Esperamos que isso ocorra em setembro. Se o Fed optar por postergar o ajuste, será por pouco tempo. O cenário é de aumento gradual nas taxas de juros de mercado nos EUA nos próximos dois anos, à medida que o Fed lentamente normaliza sua política monetária. A zona do euro saiu da recessão e o crescimento na China melhorou no início do 3T13, após a desaceleração observada no 1S13. Os preços dos ativos nos mercados emergentes permanecem sensíveis aos movimentos das taxas de juros nos EUA, mas oscilações dependem dos fundamentos domésticos. O Fed está prestes a começar a reduzir o ritmo de seu estímulo monetário. Esperamos um abrandamento do afrouxamento quantitativo (QE) em setembro. Se o banco central preferir adiar essa decisão, será por um período curto, de forma que a redução da expansão do QE ainda começaria neste ano. O cenário continua a ser de um aumento gradual nas taxas de mercado norteamericanas nos próximos dois anos, à medida que a atividade se recupera e o Fed lentamente normaliza sua política monetária. Esperamos que a taxa de juros do título de dez anos do governo americano continue avançando, atingindo 3,0% e 3,5% no final de 2013 e 2014, respectivamente. A recessão na zona do euro chegou ao fim. O PIB da região aumentou 0,29% no 2T13 e acreditamos que deverá se expandir 0,20% no 3T13. A zona do euro está se recuperando porque as exportações continuam crescendo e a demanda interna se estabilizou. O ritmo de recuperação, no entanto, deve ser moderado. Aumentamos nossa projeção para o PIB de -0,5% para -0,3% em 2013, devido a revisões para cima nos números do 1S13 e 4T12. Na China, após uma desaceleração no 1S13, os dados de atividade melhoraram no 3T13. O governo chinês adotou pequenos estímulos que ajudam a acelerar o crescimento. Isso nos levou a aumentar a previsão de crescimento para 2013 para 7,6% de 7,5%. Mas os dados permanecem consistentes com nossa visão de que o PIB deve se expandir cerca de 7,2% em Os preços dos ativos nos mercados emergentes permanecem sensíveis aos movimentos das taxas de juros norte-americanas. As autoridades nacionais reagiram para defender suas moedas. Economias com passivos externos e vulnerabilidades domésticas (posição fiscal frágil, inflação alta e economia desacelerando) tendem a sofrer mais. EUA redução do ritmo da expansão monetária está prestes a começar Apesar das perspectivas modestas para os EUA no 3T13, a economia deverá acelerar, conforme o peso da contração fiscal diminuir no fim deste ano e em Nossos modelos indicam que a economia provavelmente expandirá apenas 1,5% (crescimento anual dessazonalizado) no 3T13, abaixo dos 2,2% registrados no trimestre anterior. O ritmo menor no 3T13 compensa o efeito positivo da revisão do PIB para 2,5% (contra 1,7% na primeira estimativa) no 2T13. Portanto, mantivemos nossa projeção do PIB em 1,5% para Acreditamos que a desaceleração do terceiro trimestre será temporária e o crescimento deve melhorar no fim do ano (ver gráfico). Continuamos esperando que o PIB cresça 2,5% em Página 3

4 Esperamos uma reaceleração do crescimento Crescimento do PIB nos EUA 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% var. trimestral anualizada 3,7% 1,2% 2,8% 0,1% 1,1% 2,5% 1,5% Estimativa 2,6% 2,7%2,9%2,9% 2,4% 1T12 3T12 1T13 3T13 1T14 3T14 Fonte: BEA, Haver, Itaú Além disso, o mercado de trabalho continua progredindo em ritmo moderado, com o crescimento da criação de empregos em mil/mês, e a taxa de desemprego caindo para 7,4%. As condições financeiras ficaram mais apertadas desde maio, especialmente após Bernanke sugerir possível redução do ritmo do QE esse ano, mas permanecem acomodatícias. Taxas de juros mais altas podem estar reduzindo o investimento residencial. As vendas de novos imóveis residenciais caíram em julho. Pedidos de hipotecas publicados pela Associação de Banqueiros Hipotecários (MBA, na sigla em inglês) e vendas pendentes de imóveis também enfraqueceram nos últimos dois meses, sugerindo que a demanda habitacional pode permanecer relativamente fraca no curto prazo. No entanto, o aperto recente muda pouco o cenário, dado que as condições financeiras permanecem acomodatícias com juros de curto prazo baixos. Esperamos que o Fed inicie a redução do ritmo de compras do QE em setembro. Esperamos que o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC, na sigla em inglês) diminua as compras de ativos de US$ 85 bilhões para US$ 70 bilhões por mês, reduzindo, nesta primeira etapa, apenas a compra de títulos do Tesouro. Conjuntamente, o FOMC deve reforçar a indicação de que os juros permanecerão baixos, para evitar aperto adicional nas condições financeiras. Se o Fed optar por manter o ritmo atual dos estímulos, será por pouco tempo. Com o PIB crescendo lentamente no 3T13 e dados imobiliários mais estáveis, o FOMC pode decidir postergar o início da redução dos estímulos para esperar mais sinais de melhora na economia. Mas esse atraso provavelmente seria curto, por apenas uma ou duas reuniões da autoridade monetária. Com a redução dos estímulos, os juros de mercado dos EUA provavelmente aumentarão nos próximos dois anos, conforme a atividade acelerar e o Fed normalizar lentamente sua política monetária. Esperamos que a taxa de juros do título de dez anos do governo americano continue avançando, atingindo 3,0% e 3,5% no final de 2013 e 2014, respectivamente. Zona do euro - fim da recessão, crescimento lento à frente. O PIB da zona do euro aumentou 0,27% no 2T13 em relação ao trimestre anterior. Acreditamos que a economia expandirá uma média de 0,20% por trimestre no 2S13 e continuará avançando no próximo ano. Melhoramos nossa projeção para o PIB de -0,5% para -0,3% em 2013 devido a revisões nos números do PIB do 1S13 e 4T12. Mas continuamos com 0,9% para Estabilização da demanda doméstica marca fim da recessão 1,5% Zona do euro - crescimento do PIB e contribuições var. trimestral 1,0% 0,5% 0,0% -0,5% -1,0% -1,5% Estoques Exportações líquidas -2,0% Demanda doméstica PIB -2,5% -3,0% Fonte: Eurostat, Haver, Itaú A zona do euro está se recuperando com a retomada das exportações crescendo e a estabilização da demanda interna. A soma do investimento em capital fixo e do consumo privado e público foi responsável por 0,23% do crescimento do PIB no 2T13. Essa contribuição positiva veio após seis trimestres de contração da demanda interna (ver gráfico). A melhora ocorreu porque vários choques negativos austeridade fiscal, aperto das condições financeiras e riscos de uma dissolução da zona do euro estão diminuindo. Alguns fatores pontuais (como um retorno do investimento em construção na Alemanha) também ajudaram no 2T13. Página 4

5 Embora menores, os freios à economia da zona do euro permanecem. Ainda há ajustes fiscais e desalavancagem bancária para serem feitos e problemas estruturais a serem tratados. Assim, esperamos que o crescimento continue, mas na forma de uma recuperação lenta. Finalmente, não esperamos nenhuma grande mudança de política econômica após as eleições alemãs, em 22 de setembro. Angela Merkel continua como a favorita para a vitória. Existe a incerteza associada à sua capacidade de manter a atual coalizão com o partido liberal FDP, ou a necessitar de uma grande coalizão com o SPD, o principal partido de oposição atual. Em qualquer caso, nenhum dos principais partidos indica uma mudança na abordagem alemã em relação à zona do euro. China atividade melhor no 3T13 após desaceleração no 1S13 21% 19% 17% 15% 13% 11% 9% 7% 5% Produção industrial vem se recuperando nos últimos meses % a/a 3% Fonte: NBS, Haver, Itaú Produção industrial na China Os dados de julho e agosto mostraram a atividade mais forte. O destaque foi a retomada da produção industrial, subindo de 8,9% nos últimos 12 meses até junho para 9,7% em julho e 10,4% em agosto (ver gráfico). Os dados do comércio exterior também foram positivos, mostrando tanto exportações quanto importações mais fortes. O investimento em ativos fixos, dados de empréstimos, M2 e inflação ficaram próximos das expectativas, evitando grandes surpresas negativas. A estabilização da atividade está ocorrendo à medida que as autoridades chinesas sinalizam mais apoio à atividade de curto prazo. O banco central injetou liquidez suficiente para reverter o aumento observado nas taxas do mercado monetário no final de junho e início de julho, reduzindo o risco de que o aperto poderia intensificar a desaceleração da economia. Outras medidas foram tomadas no sentido de facilitar o acesso ao financiamento para pequenas e médias empresas. Bancos estatais também liberaram recursos para alguns projetos de infraestrutura. Finalmente, o Conselho de Estado da China revelou planos específicos para promover a proteção ambiental, eficiência energética e os setores de serviços e tecnologias de informação. Atividade melhor nos mercados desenvolvidos também pode ajudar a estabilizar as exportações do país. O subíndice de novos pedidos de exportação do PMI do NBS se recuperou de 47,7 em junho para 49,0 em julho e 50,2 em agosto. Em geral, o foco da política permanece no crescimento de longo prazo, ao mesmo tempo evitando a volatilidade de curto prazo. Os formuladores de política vêm reforçando essa mensagem. O presidente do banco central, Zhou Xiaochuan, afirmou que não espera grandes mudanças na política monetária, dizendo que esta permaneceria "prudente". O primeiro-ministro, Li Keqiang, também expressou confiança de que a meta de crescimento do PIB de 7,5% para este ano seria alcançada sob as condições atuais. Em suma, aumentamos nossa previsão de crescimento em 2013 para 7,6% de 7,5%, mas mantemos a expectativa de moderação da expansão do PIB para 7,2% em Commodities - Menor superávit nos grãos, maior risco geopolítico O Índice de Commodities Itaú (ICI) subiu 3,0% desde o início de agosto, impulsionado pela perspectiva de revisão para baixo das projeções de colheita nos EUA, aumento do risco geopolítico devido ao conflito na Síria e dados econômicos melhores do que o esperado na China. A quebra por componentes mostra aumentos nos subíndices de agricultura (2,8%), metais básicos (3,9%) e energia (4,0%). Página 5

6 Uma revisão das condições passadas e clima pior podem significar excedentes menores para a soja e o milho. Levantamentos de campo realizados nos EUA em meados de agosto sugerem que as estimativas oficiais atuais para as culturas de milho e soja precisarão ser revisadas para baixo, fato que já tínhamos previsto em nosso cenário. Porém, condições climáticas desfavoráveis nas principais regiões produtoras, particularmente desde meados de agosto, devem prejudicar os rendimentos ainda mais. Nesse ambiente, aumentamos nossas projeções de fim de ano para a soja para US$ 13,2 por bushel, de US$ 12,5 anteriormente. Além disso, a incerteza climática continua trazendo riscos de alta para os preços. Os preços do milho são menos afetados porque as novas estimativas para o balanço global ainda apontam para um excedente considerável na safra atual. Estimamos uma queda dos preços dos metais em relação aos níveis atuais. Os preços dos metais subiram 3,9% (de acordo com o subíndice do ICI para a categoria) desde o final de julho, impulsionados pela reposição de estoques e indicadores econômicos melhores que o esperado na China. Mas estimamos que os preços cairão em relação aos níveis atuais, conforme o ciclo de reposição de estoques termine e os indicadores econômicos mostrem que o crescimento da China não vai acelerar (mas sim se estabilizar) no segundo semestre de Mantemos nossas projeções para o subíndice de metais: -9,7% em 2013 e -7,0% em 2014, em linha com os fundamentos globais fracos para os metais. Os preços de energia subiram 4,0% desde o final de julho, puxados por um aumento no risco geopolítico. O suposto uso de armas químicas pelo governo sírio levou a temores de uma resposta militar por parte dos países ocidentais. A Síria não é um produtor relevante de petróleo bruto, mas seu governo é apoiado pela Rússia e Irã, gerando risco de repercussões através do Oriente Médio. Enquanto os planos dos países ocidentais (e a reação da Rússia e do Irã) permanecem incertos, o risco geopolítico deverá continuar mantendo os preços do petróleo acima dos fundamentos de curto prazo. Mas acreditamos que o efeito do conflito nos preços deve desaparecer até o final do ano. Portanto, estamos mantendo nossas projeções para o subíndice de energia: 6,6% em 2013 e -0,8% em Projeções: Economia mundial P 2014P Economia mundial Crescimento do PIB Mundial - % 2,8-0,6 5,2 4,0 3,2 2,8 3,3 EUA - % -0,3-2,8 2,5 1,8 2,8 1,5 2,5 Zona do Euro - % 0,3-4,4 2,0 1,5-0,6-0,3 0,9 Japão - % -1,0-5,5 4,7-0,6 2,0 1,9 1,4 China - % 9,6 9,2 10,4 9,3 7,8 7,6 7,2 Taxas de juros e moedas Fed funds - % 0,2 0,1 0,2 0,1 0,2 0,2 0,2 USD/EUR - final de período 1,40 1,43 1,34 1,30 1,32 1,30 1,30 YEN/USD - final de período 90,3 92,1 81,5 77,6 86,3 105,0 105,0 Índice DXY* 83,1 76,8 80,0 79,6 79,8 86,2 88,8 * O DXY é um índice para o valor internacional do dólar americano, que mede seu desempenho em relação a uma cesta de moedas incluindo: euro, iene, libra, dólar canadense, franco suíço e coroa sueca. Fontes: FMI, Haver e Itaú. Brasil Combustível para a inflação A taxa de câmbio mais depreciada e o nível elevado dos preços internacionais de petróleo elevaram substancialmente a defasagem dos preços domésticos de combustíveis em relação aos preços praticados no mercado internacional. Nesse contexto, incorporamos no cenário um reajuste dos preços dos combustíveis já em Esse aumento impactou nossa projeção para o IPCA, que subiu de 6,1% para 6,2% neste ano. Para 2014, a projeção foi mantida em 6,0%. Ao longo do mês passado já tínhamos elevado as projeções de inflação devido ao cenário de câmbio mais depreciado. Página 6

7 Mantemos nossas projeções para a taxa de câmbio em 2,45 e 2,55 reais por dólar no final deste e do próximo ano, respectivamente (revisamos as projeções de câmbio ao longo do mês passado). Considerando esse cenário para a taxa de câmbio, reduzimos nossa projeção de déficit em transações correntes em 2014 de 2,9% do PIB para 2,7%. Projetamos 2,3% para o crescimento do PIB, estimativa que foi revista após a divulgação do resultado do segundo trimestre. Para 2014, projetamos 1,7%. Mantivemos nossa projeção para a taxa Selic em 9,75% ao ano no final deste e do próximo ano. Continuamos com as projeções de superávit primário de 1,7% do PIB em 2013 e 1,1% do PIB em Aumento nos preços dos combustíveis eleva a projeção de inflação Passamos a incorporar um reajuste de 6% nos preços da gasolina e do diesel na refinaria, com alta um pouco menor dos preços na bomba. No nosso cenário, o preço da gasolina subirá 4% nos postos, enquanto o do diesel ficará 5% mais caro. Nossa hipótese é de que o reajuste dos combustíveis ocorrerá no último trimestre deste ano, gerando um impacto de 0,15 ponto percentual no IPCA. A gasolina já foi reajustada em 6,6% no início do ano, e o diesel sofreu dois reajustes, totalizando 10,7%. Para 2014, nosso cenário já contemplava reajustes na refinaria da ordem de 7% para a gasolina e de 10% para o diesel, seguindo o padrão dos últimos dois anos. Esses reajustes não eliminam totalmente as defasagens dos preços domésticos para os preços internacionais, que atualmente estão em cerca de 30%. Aumenta a defasagem dos preços da gasolina 1,90 1,80 1,70 1,60 1,50 1,40 1,30 1,20 1,10 1,00 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 preços diários na refinaria (R$/litro) 1,76 Gasolina no Golfo EUA (média móvel de 30 dias) Gasolina no Brasil 1,35 set-07 set-08 set-09 set-10 set-11 set-12 set-13 Fonte: ANP, BCB, Bloomberg Devido ao reajuste dos combustíveis, elevamos nossa projeção de inflação para este ano. A projeção para o IPCA subiu de 6,1% para 6,2% em Para 2014, mantivemos a projeção em 6,0%. Ao longo do mês passado já tínhamos elevado a projeção para o IPCA de 5,9% para 6,1% em 2013 (e de 5,8% para 6,0% em 2014), devido ao cenário de câmbio mais depreciado. A combinação de uma economia menos aquecida e menor pressão dos preços dos alimentos deve reduzir ligeiramente a inflação de 2014, mesmo com o câmbio mais depreciado. Os preços de serviços e alimentos (cerca de 50% do IPCA) podem exercer algum alívio na inflação do próximo ano, mais do que compensando a aceleração prevista para a inflação dos preços administrados, de 1,7% para 4,7%. A maior inércia inflacionária, as expectativas de inflação acima da meta e o risco de maior repasse cambial são fatores que limitam a redução da inflação no cenário de menor crescimento da economia. Últimos dados de inflação ainda são bem comportados, com destaque para a baixa nos preços de alimentos. Após variar 0,03% em julho, o IPCA subiu 0,24% em agosto, com a taxa em 12 meses recuando para 6,1%. A alimentação no domicílio registrou deflação pelo terceiro mês consecutivo (-1,4% de junho a agosto), com o recuo de vários itens: tubérculos, raízes e legumes foram os destaques de baixa. Por outro lado, leite e derivados foram o destaque de alta no período. Para os próximos meses, projetamos uma aceleração gradual da inflação medida pelo IPCA para 0,4% em setembro, subindo para uma média mensal de 0,75% no último trimestre. A alta da inflação no final do ano será determinada por fatores sazonais, pelo impacto da taxa de câmbio mais desvalorizada, pelo cenário menos favorável para preços de grãos e pelo provável reajuste dos combustíveis. Um risco de baixa, no curto prazo, é o comportamento da inflação de alimentos. A queda na margem tem sido mais persistente do que o antecipado. A piora nas condições climáticas nos EUA é um risco de alta para a inflação. Nas últimas semanas, esse evento levou a uma correção importante nos preços dos principais grãos, Página 7

8 especialmente da soja. Essas altas já se transmitiram para os preços domésticos no atacado e podem exercer alguma pressão adicional nos preços ao consumidor nos próximos meses. Apesar disso, a alta recente nos preços dos grãos não deve anular toda a queda verificada desde o início do ano. A mudança recente indica apenas que o cenário para preço de commodities agrícolas não será mais tão favorável para a inflação como se previa anteriormente. A alta nos preços internacionais dos grãos deve pressionar com mais intensidade os preços ao produtor. Além do impacto dos grãos, o reajuste dos combustíveis também foi incorporado na projeção para os índices gerais de preços (IGPs). Com isso, passamos a projetar variação de 5,5% para o IGP-M neste ano e de 6,0% para Câmbio mais depreciado e nova estratégia do Banco Central Câmbio chega a 2,45 por dólar e Banco Central muda de estratégia. Após um período de depreciação persistente, o real alcançou no mês passado o nível mais depreciado desde março de No dia 22 de agosto, entretanto, o Banco Central (BC) anunciou uma nova estratégia de intervenções, em que leilões diários serão oferecidos ao menos até o fim do ano. De segunda a quinta-feira, US$ 500 milhões em swaps serão leiloados por dia. Nas sextas-feiras, US$ 1 bilhão em linhas de liquidez vão ser ofertados. Além disso, o Banco Central pode chamar leilões extraordinários, quando julgar necessário BC aumenta as intervenções no mercado de câmbio 0 Posição do Banco Central em swaps Em bilhões de USD Em % das reservas (dir.) 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% % abr-02 jul-04 out-06 jan-09 abr-11 jul-13 Fonte: BCB Atuação do BC acalmou o mercado de câmbio. Até o momento, a posição do BC está vendida em US$ 49 bilhões em swaps. Contando apenas com os leilões programados, alcançará US$ 80 bilhões ao fim de 2013, ou cerca de 23% das reservas internacionais. Esse novo programa acalmou os investidores e o real fechou o mês cotado a 2,39 por dólar. Antes dessa atuação do BC tínhamos revisto nossa projeção para a taxa de câmbio no final deste ano de 2,30 para 2,45 reais por dólar e, no final de 2014, de 2,40 para 2,55 (Macro Visão Brasil: câmbio mais depreciado e mais inflação ). Já incorporávamos nessas projeções possíveis novas intervenções, como a nova estratégia divulgada pelo BC. Acreditamos numa volta da taxa de câmbio em termos reais no longo prazo. Em nossas estimações acreditamos que uma taxa de câmbio em torno de 2,30 é suficiente para ajustar o déficit em conta corrente no balanço de pagamentos para 1,5% do PIB, valor que consideramos financiável no longo prazo. Nosso cenário contempla esse ajuste no balanço de pagamentos ao longo dos anos e uma normalização da taxa de câmbio em direção ao seu patamar de equilíbrio a partir de Déficit em conta corrente se agrava em julho. O déficit em transações correntes somou US$ 9 bilhões em julho, ou 3,4% do PIB, se acumulado em doze meses. A principal razão para a piora no resultado mensal foi o déficit comercial de US$ 1,9 bilhão, mas a principal surpresa veio no déficit de serviços, pior que o esperado. Depreciação cambial deve diminuir o déficit em conta corrente através de ajuste na balança de bens assim como no saldo de serviços e rendas. Em um primeiro momento, as importações são desestimuladas e, em seguida, as exportações reagem por tornarem-se mais competitivas. Também a contratação de serviços por pessoas físicas (como viagens) e jurídicas (por exemplo, aluguel de equipamentos) torna-se mais cara e a remessa de lucros e dividendos menos vantajosa. Agora, estimamos que a balança comercial encerrará 2014 com superávit de US$ 12 bilhões (antes, US$ 10 bilhões) e o déficit em conta corrente alcançará 2,7% do PIB (antes, 2,9%). Para 2013, revimos nossa projeção para o investimento estrangeiro direto (IED). Os dados de IED têm sido robustos mês a mês e já somam US$ 35,2 bilhões no ano. Mesmo considerando um Página 8

9 arrefecimento no segundo semestre, elevamos nossa projeção de entrada desse capital para 2,7% do PIB em 2013 (antes, 2,5%). PIB mais forte em um trimestre e mais fraco em outro PIB mais forte no segundo trimestre eleva crescimento do ano, mas não altera o quadro de enfraquecimento da economia. O PIB cresceu 1,5% no segundo trimestre em relação ao primeiro, após ajuste sazonal. O resultado superou as expectativas. Destacaram-se o crescimento elevado da agropecuária, da indústria e dos investimentos. Esse resultado mais forte contribuiu para a elevação da nossa projeção de crescimento do PIB deste ano, de 2,1% para 2,3% (veja Macro Visão Os sinais de fraqueza do terceiro trimestre e as perspectivas para o crescimento do PIB ). No entanto, não alterou a perspectiva de redução de ritmo da economia no segundo semestre. A produção industrial caiu 2,0% em julho e deve fechar o trimestre em contração. Nesse cenário, o PIB deve recuar 0,5% neste trimestre. Para 2014, mantemos a projeção de 1,7% para a expansão do PIB. Indicadores de confiança mais baixos reforçam quadro de atividade fraca. Os indicadores de confiança do consumidor e do setor de serviços se recuperaram das quedas em julho, embora não totalmente no caso dos serviços. Na indústria, houve queda adicional no mês passado. De maneira geral, os indicadores de confiança estão mais baixos, reforçando o cenário de enfraquecimento da atividade econômica. O investimento deve sentir mais os efeitos da queda da confiança. De fato, os dados de produção e importação de bens de capital recuaram em julho. Mercado de trabalho mostra sinais mistos, mas tendência é de elevação gradual da taxa de desemprego. A criação de emprego formal (Caged) desacelerou de 47 mil em junho para 17 mil em julho (com ajuste sazonal). Com esse resultado, a média móvel de três meses caiu para o nível mais baixo em cerca de quatro anos. A despeito da fraqueza das contratações formais, a taxa de desemprego teve ligeiro recuo, passando de 5,7% em junho para 5,6% em julho, com ajuste sazonal. No entanto, com esse ritmo lento de contratações formais é provável que a taxa de desemprego volte a subir gradualmente nos próximos meses. A sondagem do consumidor também sugere esse movimento Contratações formais desaceleram,criação de empregos formais líquidos em mil empregos, dessazonalizado Mensal Média de 3 meses Componente de emprego das sondagens não se recupera de forma relevante. A melhora da confiança do consumidor, com aumento de 4,4% em agosto, não foi determinado pela melhor avaliação sobre as condições no mercado de trabalho. A proporção de famílias que avalia como difícil a situação no mercado de trabalho caiu pouco e continua apontando para uma taxa de desemprego acima de 6% nos próximos meses. 50 No mercado de crédito, houve queda das concessões no mês de julho. A média diária das 0 jul-09 jan-10 jul-10 jan-11 jul-11 jan-12 jul-12 jan-13 jul-13 concessões de crédito livre apresentou queda real de Fonte: CAGED 4,4%, com ajuste sazonal. Essa queda foi mais expressiva no segmento pessoa jurídica, que recuou 7,7%, enquanto para pessoa física a queda foi de 1,2%. A perspectiva é de estabilidade nas concessões, mantendo o mesmo patamar que vem oscilando desde o início do ano. A inadimplência acima de 90 dias caiu. Contudo, essa queda foi observada apenas para crédito direcionado à pessoa jurídica, as demais ficaram estáveis. Bancos públicos continuam aumentando sua participação no mercado de crédito. Depreciação do câmbio deve mudar composição do crescimento; efeito na expansão da economia é defasado e temporário. A depreciação da taxa de câmbio deve elevar o ritmo de expansão da economia. No entanto, esse efeito deve demorar a aparecer e é temporário. A mudança de composição do PIB é o efeito mais evidente de uma mudança da taxa de câmbio: a demanda privada consumo e investimento - dá lugar ao aumento das exportações líquidas. Página 9

10 Na política monetária, estratégia mantida O Copom manteve o ritmo de elevação dos juros. Em agosto, o Comitê de Política Monetária do Banco Central (Copom) voltou a elevar a taxa de juros básica (Selic) em 0,50 p.p., para 9,00% ao ano. A incerteza do cenário econômico e a volatilidade dos mercados financeiros não parecem alterar o plano do Copom. Desde a última reunião do Copom, diversos desenvolvimentos poderiam sugerir a necessidade de mudança de ritmo da alta de juros em ambas as direções, mas tal possibilidade foi descartada pela comunicação da diretoria do Banco Central. Inicialmente, os sinais de desaceleração da atividade econômica e a queda da inflação corrente levaram à percepção de que o Copom poderia interromper antes do esperado a alta dos juros. Mas o risco de inflação, em função do repasse da depreciação do câmbio aos preços ao consumidor, fez com que os membros do Copom deixassem claro em seus pronunciamentos sua intenção de manter o processo de aperto monetário. Mais recentemente, a forte depreciação do câmbio e o aumento das expectativas de inflação levaram os mercados de juros futuros a apreçar a aceleração do ritmo de alta da Selic. Novamente, o Banco Central comunicou, desta vez por nota, sua intenção de manter o atual ritmo de subida de juros, provavelmente preocupado com a desaceleração ainda mais intensa do nível de atividade. Esses desdobramentos reforçam nossa projeção de que a taxa Selic terminará 2013 em 9,75% a.a. Esperamos uma alta adicional de 0,50 p.p. na próxima reunião do Copom e uma última alta de 0,25 p.p. em novembro. Um repasse maior do câmbio, no entanto, pode demandar juros mais altos. A confirmação pelo Copom da elevação de juros ao ritmo de 0,50 p.p. sinaliza que o Banco Central tentará alijar-se de reagir com juros à rápida depreciação da taxa de câmbio. No entanto, se o repasse do câmbio à inflação for mais intenso do que projetamos, não descartamos um prolongamento do ciclo de alta de juros para além de 10% ao ano. Câmbio amortece impacto do menor esforço fiscal sobre a dívida pública líquida Fraco resultado dos governos regionais explica a surpresa do superávit primário de julho. O superávit primário consolidado de julho foi de 2,3 bilhões de reais, abaixo das estimativas, em função de um fraco resultado dos governos regionais (que registraram um déficit primário de 1,5 bilhão de reais). O saldo primário do setor público no mês foi equivalente a 0,6% do PIB (i.e., segundo estimativa mensal preliminar do BC), abaixo da média de 1,7% do PIB registrada para esse mês nos anos de 2009 a No acumulado em doze meses, o resultado primário consolidado caiu cerca de 0,1 p.p. para 1,9% do PIB. Nesse critério, o governo central responde por 1,5% do PIB e governos regionais adicionam cerca de 0,4%. O superávit recorrente - que desconsidera receitas e despesas atípicas - manteve-se ao redor de 1,5% do PIB, nesse mesmo período. Nossas projeções de resultado orçamentário estão mantidas. Seguimos projetando um superávit primário de 1,7% do PIB para este ano (2012: 2,4%). Nossa expectativa é de que o governo central contribua com 1,3% (1,9% em 2012) e os governos regionais com 0,4% (0,5% em 2012). Esperamos um crescimento real das receitas federais líquidas (de transferências a entes regionais) de 1,5% e uma expansão dos gastos do governo central em torno de 4%, ajustada para inflação. Riscos são maiores na direção de um resultado primário mais baixo este ano. O crescimento dos gastos concentrado em linhas rígidas (custeio e transferências), um impacto acima do previsto de isenções fiscais já concedidas, o efeito de subsídios não orçados para o setor de energia, e a desaceleração esperada para o PIB implicam em viés de baixa para nossa projeção de Estes Página 10

11 fatores de risco podem ser (parcialmente) mitigados por receitas com um programa de renegociação de dívidas tributárias de empresas (Refis). Para 2014, seguimos projetando uma queda no resultado primário para 1,1% do PIB, influenciada pela queda no esforço fiscal regional (-0,3 p.p.), pela manutenção de desonerações federais já aprovadas, e por um crescimento real de despesas do governo central que deverá se manter em torno de 4%. Câmbio ajuda a reduzir divida pública líquida 4,0 % acum. até julho, contribuições 3,0 3,1 3, ,0 1,0 0,0-1,0-2,0-1,1-1,2-1,5-1,7 Var. total da dívida líquida Sup. primário Juros nominais Fonte: BCB -1,4-1,7 Taxa de câmbio -0,1 0,3 Ajustes patrimoniais e outros ,4-1,6 Cresc. do PIB Depreciação do câmbio reduz a dívida. Influenciada pela alta do dólar (que valoriza as reservas internacionais, contabilizadas como um ativo do setor público), a dívida líquida do setor público caiu 0,4 p.p. para 34,1% do PIB em julho, o menor patamar da série. Ao longo de 2013, a fraqueza da moeda brasileira ajudou a reduzir a razão dívida/pib em cerca de 1,7 p.p., a partir do nível de 35,2% observado em dezembro de A tendência da taxa de câmbio mais do que compensou a movimentação recente menos favorável de alguns dos principais componentes da dinâmica da dívida pública: o menor superávit primário, os juros mais altos e o desaquecimento (tendencial) da atividade econômica. Em nosso cenário base, projetamos que a dívida líquida se manterá estável, em torno 34-35% do PIB, até o final de Projeções: Brasil P 2014P Atividade Econômica Crescimento real do PIB - % 5,2-0,3 7,5 2,7 0,9 2,3 1,7 PIB nominal - BRL bi PIB nominal - USD bi População (milhões de hab.) 191,5 193,5 195,5 197,4 199,2 201,0 202,8 PIB per capita - USD Taxa de desemprego - média anual 7,9 8,1 6,7 6,0 5,5 5,7 6,5 Inflação IPCA - % 5,9 4,3 5,9 6,5 5,8 6,2 6,0 IGP M - % 9,8-1,7 11,3 5,1 7,8 5,5 6,0 Taxa de Juros Selic - final do ano - % 13,75 8,75 10, ,25 9,75 9,75 Balanço de Pagamentos BRL / USD - dez 2,40 1,75 1,69 1,84 2,08 2,45 2,55 Balança comercial - USD bi Conta corrente - % PIB -1,7-1,5-2,2-2,1-2,4-3,6-2,7 Investimento estrangeiro direto - % PIB 2,7 1,6 2,3 2,7 2,9 2,7 2,3 Reservas internacionais - USD bi Finanças Públicas Resultado primário - % do PIB 3,4 2,0 2,7 3,1 2,4 1,7 1,1 Resultado nominal - % do PIB -2,0-3,3-3,3-2,6-2,5-3,7-3,9 Dívida pública líquida - % do PIB 38,5 42,1 39,1 36,4 35,2 34,2 35,1 Fontes: FMI, IBGE, BCB, Haver e Itaú. Página 11

12 México A economia surpreende negativamente Enrique Peña Nieto apresentou a proposta de reforma energética do governo, que foi menos ousada do que a do principal partido da oposição, porém ainda positiva em nossa visão. O desempenho da economia no primeiro semestre do ano foi muito pior do que o esperado. Projetamos agora uma taxa de crescimento de 1,3% neste ano e mantemos nossa previsão de 3,6% para O núcleo da inflação atingiu um novo recorde de baixa, enquanto a inflação cheia continua dentro do intervalo da meta. Nossas previsões para a inflação no final do ano permanecem inalteradas, em 3,6% para 2013 e 3,5% para Juros mais elevados nos EUA levaram a uma forte desvalorização do peso mexicano nas últimas semanas. As persistentes surpresas negativas em relação à atividade e a incerteza acerca da reforma energética também podem estar pesando sobre a taxa de câmbio. Apesar de ainda esperarmos que o peso chegue a 12,0 por dólar antes do fim de 2014, vemos agora o peso em 12,8 no final desse ano (12,2 em nosso cenário anterior). O banco central reduziu a taxa de juros em 25 pontos base (para 3,75%), em resposta à piora da atividade. Esperamos que o banco central mantenha a taxa de juros inalterada nos próximos meses, a menos que a economia não se recupere no segundo semestre. O governo lança sua proposta de reforma energética Enrique Peña Nieto anunciou a proposta do governo para a reforma do setor de energia. A proposta é menos ousada do que o projeto apresentado pelo PAN (principal partido de oposição do México), mas ainda assim é bem mais agressiva do que o esperado há alguns meses. De acordo com a proposta do governo, a Constituição do México seria alterada para permitir o investimento privado em todos os segmentos do setor de energia. O setor privado ganharia acesso à indústria de petróleo mexicana por meio de acordos de divisão de lucros. Essa é uma diferença fundamental em relação à proposta do PAN, que estabelece um regime de concessões para atrair empresas privadas. Considerando que concessões geralmente oferecem uma relação risco/retorno mais agressiva do que os acordos de participação nos lucros, as empresas petrolíferas provavelmente considerarão a proposta do PAN mais atraente. A proposta do governo também tornaria a PEMEX mais competitiva através de redução da carga tributária que incide sobre a empresa, liberando recursos da companhia para investimento. Além disso, a PEMEX seria dividida em duas, sendo que uma das companhias resultantes passaria a se concentrar apenas nas atividades de exploração e produção de petróleo. Em nossa opinião, as propostas tanto do PAN quanto do governo são próximas o suficiente para que os dois partidos sejam capazes de chegar a um acordo para aprovação da reforma. O debate da reforma energética no Congresso mexicano começará em setembro. Dado que esses dois partidos possuem juntos o número de congressistas necessários para mudar a Constituição, o apoio do partido de esquerda PRD (que está atualmente propondo uma reforma energética que não altere a Constituição) não seria necessário. Esperamos um resultado positivo do debate no Congresso sobre a reforma energética. Uma vez que mudar a Constituição para permitir o ingresso do setor privado no setor de energia envolve um grande custo político, não acreditamos que o PAN ou o PRI (partido do governo) pressionem por uma mudança constitucional que não seja suficientemente atraente para o investimento privado. Esperamos, portanto, que o PRI reformule sua proposta - se necessário - para garantir que as companhias petrolíferas tenham um incentivo para investir no setor de energia do México. Ainda assim, reconhecemos que existem riscos substanciais para a reforma energética. O PAN está exigindo mudanças no sistema político antes de votar as reformas energéticas e caso Página 12

13 insista em propostas como o segundo turno eleitoral ou a adoção de um sistema semiparlamentar, as chances de um acordo com o PRI serão reduzidas. Além disso, a reforma pode enfrentar oposição do próprio PRI, particularmente daqueles com estreitas ligações com o sindicato da PEMEX. Por fim, Lopez Obrador (principal líder de esquerda do México, que deixou o PRD após a última eleição presidencial) vem chamando por protestos contra a reforma. Uma economia muito mais fraca do que o esperado no primeiro semestre do ano Esperando por um segundo semestre melhor 10% Variação trimestral anualizada, com ajuste sazonal 8% 6,2% 6% 5,5% 4,5% 4% 3,5% 2,7% 3,0% 2,6% 2% 0% -2% 1,1% Crescimento do PIB 0,1% No segundo trimestre do ano, o PIB do México contraiu 2,9% (anualizado) em relação ao período anterior, após uma expansão (que foi revisada para baixo) de apenas 0,1%. O setor industrial caiu 4,3% (anualizado) durante o segundo trimestre, após uma queda de 2,6%. O setor de serviços recuou 1,7% (contra 1,3% no 1T13). O pequeno e volátil setor primário subiu 5,0%, após uma queda de 9,5% no 1T13. O IGAE (proxy mensal do PIB) em junho também foi fraco (crescimento zero em relação a maio). -2,9% -4% mar-11 set-11 mar-12 set-12 mar-13 Esperamos agora que a economia do México registre um crescimento de 1,3% neste ano. Fonte: INEGI, Itaú Devido aos números fracos da atividade no 2T13 e a revisão para baixo do crescimento no 1T13, o carry-over para este ano tornou-se muito desfavorável. Nossa nova previsão ainda considera um crescimento forte da economia no segundo semestre do ano, impulsionado pelo maior crescimento nos EUA; anteriormente esperávamos uma expansão de 2,3% para Continuamos esperando uma expansão de 3,6% em Além do maior crescimento nos EUA, a economia mexicana também deverá se beneficiar do impacto positivo das reformas no próximo ano. No entanto, notamos que os primeiros indicadores de atividade para o 3T13 ainda não indicam uma recuperação da economia. As exportações de manufaturados ficaram estáveis entre junho e julho, enquanto o índice PMI de manufaturas e seus principais subcomponentes ficaram abaixo de 50. O crescimento do emprego formal desacelerou para 3,2% sobre o ano anterior (de 3,5% em junho e 4,0% em maio). O núcleo da inflação continua caindo A inflação anual apresentou ligeira queda em agosto. A inflação anual caiu de 3,47% para 3,46% em agosto, dentro do intervalo da meta. A inflação dos itens fora do núcleo foi de 7% (de 6,6%, anteriormente). O núcleo da inflação caiu para 2,3%, abaixo do centro da meta. A queda no núcleo da inflação foi puxada pelo componente de bens (agora em 2,51%), provavelmente influenciado pelo impacto defasado da apreciação da taxa de câmbio. Enquanto isso, a inflação de serviços permanece baixa, caindo para 2,24% (contra 2,38% anteriormente), ajudada pelo crescimento menor da atividade. Esperamos que a inflação do México termine o ano em 3,6%. A inflação anual deverá cair nos próximos meses, antes que uma tendência de alta temporária (induzida por efeitos de base) tenha início em novembro. Em nossa opinião, os riscos para essa previsão são equilibrados. Por um lado, a depreciação da taxa de câmbio (se sustentada) pode pressionar os preços dos bens comercializáveis. Por outro, a atividade tem tido desempenho pior do que previamente esperado. Nossa expectativa de inflação para 2014 também se mantém inalterada, em 3,5%. Página 13

14 Volatilidade cambial continua O déficit em conta corrente do México está aumentando, mas continua em um nível moderado. O saldo em conta corrente registrou déficit de US$ 6 bilhões no 2T13, acima dos US$ 1,3 bilhão registrados um ano antes. Como resultado, o déficit acumulado em quatro trimestres atingiu US$ 22 bilhões (ou 1,8% do PIB), de US$ 14,2 bilhões em 2012 (1,2% do PIB). O investimento estrangeiro direto (IED) foi muito forte durante o 2T13, devido a fatores temporários, enquanto o investimento estrangeiro em carteira enfraqueceu. O IED chegou a US$ 18,3 bilhões durante o trimestre, impulsionado pela aquisição de uma cervejaria no valor de US$ 13,2 bilhões. Excluindo essa operação, o investimento estrangeiro direto foi moderado. O investimento direto líquido (isto é, o investimento estrangeiro direto menos o investimento direto mexicano no exterior) registrou US$ 16,5 bilhões durante o 2T13 e US$ 16 bilhões (1,3% do PIB) ao longo dos últimos quatro trimestres. O investimento estrangeiro em carteira caiu para perto de zero, uma vez que os investidores estrangeiros retiraram US$ 4,9 bilhões do mercado de ações mexicano e o investimento em títulos públicos caiu para US$ 2,0 bilhões (de US$ 11,9 bilhões no 1T13). No entanto, os mexicanos repatriaram US$ 8,3 bilhões através de investimento em carteira, levando a um forte investimento em carteira líquido de US$ 8,3 bilhões durante o 2T13 e US$ 66,3 bilhões nos últimos quatro trimestres. Embora o financiamento da conta corrente continue a vir predominantemente de investimentos em carteira, esperamos que as reformas, juntamente com os juros mais elevados nos EUA, causem uma mudança na composição do fluxo de capital à frente, o que significa que o investimento direto ganharia uma fatia maior no financiamento externo do México. Projetamos agora que o peso atinja 12,8 por dólar no final de Continuamos esperando que o peso chegue a 12,0 antes do final de Juros mais altos nos EUA levaram a uma depreciação acentuada do peso mexicano recentemente. As persistentes surpresas negativas em relação à atividade e a incerteza acerca do formato final da reforma energética também podem estar pesando sobre a taxa de câmbio. Em nossa opinião, o peso mexicano vai retomar uma tendência de apreciação, uma vez que se torne claro que haverá um resultado positivo do debate da reforma energética e a economia comece a dar sinais convincentes de recuperação. Banco central inesperadamente reduz a taxa de juros O banco central reduziu a taxa básica de juros em 25 pontos base (para 3,75%) em sua reunião de setembro. O comunicado revelou que a decisão foi tomada levando em consideração a piora da atividade durante o segundo trimestre, especialmente nos setores de indústria e serviço. Adicionalmente, o banco central destacou que a desaceleração foi maior que o antecipado. Os membros citaram uma maior capacidade ociosa e um viés de baixa para o crescimento econômico. O banco central indicou que espera uma recuperação durante o segundo semestre deste ano e em Entretanto, reconheceu que o crescimento para 2013 seria consideravelmente menor que o estimado pelo último relatório de inflação (2º trimestre). Além disso, mencionou que o crescimento econômico, apesar de apresentar uma ligeira recuperação, deverá ser menor em O comunicado ainda trouxe que a inflação seria menor que o previamente esperado, enquanto o núcleo da inflação persistiria a níveis baixos pelos próximos 18 meses. O comunicado apresentou um viés neutro. No último paragrafo do comunicado, os membros consideraram que com esses níveis mais baixos de juros, a política monetária é consistente com uma eficiente convergência da inflação para a meta de 3%". Sendo assim, acreditamos que o banco central manterá a taxa de juros inalterada nos próximos meses, a menos que a atividade local não se recupere. Mais uma vez, o Banco Central reafirmou que as taxas de juros mais altas no exterior são uma variável importante no debate da política monetária do México. Esperamos que o banco central mantenha as taxas de juros estáveis em 3,75% ao longo de todo o nosso horizonte de projeção. Os números da atividade divulgados após o relatório de inflação sugerem que o crescimento permanecerá abaixo do limite inferior do intervalo previsto pelo Página 14

15 banco central para este ano. No entanto, o aumento da volatilidade da taxa de câmbio ao longo das últimas semanas deverá levar o banco central a manter a taxa de juros inalterada. Projeções: México P 2014P Atividade Econômica Crescimento real do PIB - % 1,4-4,7 5,1 4,0 3,8 1,3 3,6 PIB nominal - USD bi População (milhões de hab.) 109,5 111,3 112,9 114,3 115,6 116,8 117,9 PIB per capita - USD Taxa de desemprego - média anual 4,0 5,5 5,4 5,2 5,0 5,0 5,0 Inflação IPC - % 6,5 3,6 4,4 3,8 3,6 3,6 3,5 Taxa de Juros Taxa de política monetária - final do ano - % 8,25 4,50 4,50 4,50 4,50 3,75 3,75 Balanço de Pagamentos MXN / USD - final de período 13,54 13,06 12,36 13,99 13,01 12,80 12,00 Balança comercial - USD bi -17,3-4,7-3,0-1,5 0,0-7,0-8,0 Conta corrente - % PIB -1,8-0,9-0,3-1,0-1,2-2,0-2,2 Investimento estrangeiro direto - % PIB 2,5 1,9 2,2 2,0 1,3 2,5 2,5 Reservas internacionais - USD bi 85,4 90,8 113,6 142,5 163,5 193,0 208,0 Finanças Públicas Resultado nominal - % do PIB -0,1-2,3-2,8-2,5-2,6-2,0-2,5 Dívida pública líquida - % do PIB 18,1 28,6 30,2 32,1 33,7 33,6 33,3 Fonte: IMF, Haver, Banxico, INEGI e Itaú Chile Sinais de reversão A economia do Chile registrou um crescimento fraco no 2T13, mas a abertura do número mostra crescimento da demanda doméstica final. Além disso, os primeiros indicadores disponíveis para o 3T13 vieram fortes. Esperamos que a economia do Chile cresça 4,2% neste ano e 4,4% em A inflação cheia continua abaixo do centro da meta, enquanto as diversas medidas de núcleo estão abaixo do limite inferior da meta. Nossas projeções de inflação estão em 2,2% para 2013 e em 2,6% para O déficit em conta corrente parou de aumentar no 2T13, enquanto o investimento direto e o investimento em carteira foram fortes. Revisamos nossa projeção para o déficit em conta corrente para 3,7% do PIB neste ano e 4,1% em Nossas previsões para a taxa de câmbio permanecem inalteradas em 510 pesos por dólar ao final de 2013 e em 525 pesos por dólar ao final de O banco central deixou a taxa básica de juros inalterada em agosto, mas manteve o viés de afrouxamento. Adicionalmente, reduziu as projeções de crescimento e inflação no relatório de política monetária do terceiro trimestre e considerou cortes de juros no cenário base. Esperamos que a taxa de juros permaneça inalterada em setembro, enquanto os membros do conselho de política monetária procuram por sinais mais convincentes de que a economia está precisando de estímulo monetário. Ainda assim, nosso cenário para o crescimento e inflação é consistente com taxas de juros mais baixas à frente. Vemos a taxa básica em 4,5% antes do final deste ano e em 4,0% antes do final de O governo anunciou os parâmetros de longo prazo a serem usados no orçamento fiscal de A taxa de crescimento potencial do PIB caiu para 4,8% (de 5,0%), e o preço de longo prazo do cobre foi ajustado de US$ 3,06 para US$ 3,04, deixando menos espaço para aumentar os gastos fiscais no próximo ano. Portanto, acreditamos que a política fiscal será menos expansionista, contribuindo para juros mais baixos adiante. Página 15

16 De acordo com uma pesquisa conduzida pelo Centro de Estudios Públicos (CEP), uma instituição de pesquisa local, Michelle Bachelet receberia 44% dos votos na próxima eleição presidencial, enquanto Evelyn Matthei (da coalizão de governo) receberia 12%. Se não houver candidatos com mais de 50% dos votos, o próximo presidente será eleito no segundo turno (a ser realizado no dia 15 de dezembro). Atividade dá sinais de recuperação 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% Var. trimestral anualizada, com ajuste sazonal Demanda final está forte PIB Consumo privado Formação bruta de capital fixo (direita) 0% jun-11 dez-11 jun-12 dez-12 Fonte: Banco Central, Itaú O PIB foi fraco durante o 2T13, mas a abertura do número trouxe algumas notícias positivas. A economia do Chile cresceu 1,9% (anualizado) no 2T13, após um aumento de 3,2% no trimestre anterior, também abaixo do potencial. No entanto, o consumo privado cresceu 6,4% (4,8% no 1T13) e o investimento excluindo estoques subiu 13,4% (-18,5% no 1T13). Como resultado, enquanto alterações nos estoques levaram a uma contração de 1,9% na demanda interna, excluindo estoques a demanda interna cresceu robustos 8,3% (anteriormente -4,5%). Além disso, o IMACEC (proxy mensal para o PIB) mostrou uma dinâmica de crescimento melhor em maio e junho. O índice cresceu 0,9% sobre o mês anterior em maio e 0,8% em junho, criando um carry-over favorável para o 3T13. Em julho, o crescimento da atividade foi de 5,3% em relação ao ano anterior (0% na variação mensal). Os primeiros indicadores de atividade disponíveis para o terceiro trimestre vieram fortes. Em julho, a produção industrial teve alta de 4,7%, enquanto as vendas no varejo cresceram 10,3%. As importações de bens de capital - uma proxy para o investimento em máquinas e equipamentos - tiveram alta de 18,2% e as vendas de carros aumentaram 20%. Esperamos que a economia do Chile cresça 4,2% neste ano e 4,4% em Ao mesmo tempo em que o crescimento permaneceria abaixo do potencial em nosso cenário, o PIB aceleraria a partir do segundo semestre deste ano, enquanto o consumo e o investimento teriam expansão num ritmo mais lento. De fato, a confiança dos consumidores e empresários e a recente desaceleração dos salários reais apontam para um menor crescimento do consumo e do investimento à frente. Inflação não é um problema 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% A inflação acumulada em 12 meses permaneceu em 2,2% em agosto, ainda abaixo do centro da meta (3,0%). A inflação anual tem ficado abaixo de 3,0% desde junho de As medidas do núcleo continuam abaixo do limite inferior da meta. O índice de preços CPIX (que exclui alimentos frescos e combustíveis) teve alta de 1,6%, enquanto o índice de preços ao consumidor excluindo alimentos e energia subiu 1,2% na comparação anual. A inflação dos bens não comercializáveis aumentou para 3,4% (de 3% observado em julho), enquanto a inflação dos bens comercializáveis caiu para 1,2% (0,9% em julho). O índice de preços ao consumidor de julho já incorpora uma nova metodologia para o acompanhamento dos preços de vestuário e calçados. O peso desses itens no índice de preços é de 5,2%. As mudanças na metodologia foram motivadas pelo declínio persistente nos preços desses itens (-11,31% em 2011 e -7,0% em 2012). Agora, o INE (instituto oficial de estatísticas) vai calcular a variação de preços de vestuário e calçados para produtos com a mesma marca, qualidade e país de origem. Nesse cálculo, o INE ignora quedas de preços relacionadas a mudanças nas preferências por moda. Além disso, a nova metodologia não levará em conta quedas de preços resultantes de descontos de itens "fora de temporada". Em relação ao mesmo período do ano anterior, os preços de vestuário e calçados caíram 11,2% em julho (ante uma deflação de 12,7% em junho). Estimamos que as mudanças adicionem 50 pontos base à inflação em um horizonte de 12 meses. Página 16

17 Vemos a inflação em 2,2% no final deste ano e em 2,6% no final de Em nossa opinião, um hiato do produto mais frouxo deverá manter a inflação de bens não comercializáveis sob controle, enquanto os preços dos bens comercializáveis deverão subir mais, devido a uma taxa de câmbio mais depreciada e preços de petróleo mais elevados. O déficit em conta corrente parou de aumentar Esperamos agora um déficit em conta corrente de 3,7% do PIB neste ano e 4,1% em Anteriormente, esperávamos déficit de 4,7% e de 4,9% para 2013 e 2014, respectivamente. Durante o 2T13, a conta corrente registrou um déficit de US$ 1,6 bilhão, praticamente estável em relação ao resultado registrado no 2T12. Como consequência, o déficit acumulado em quatro trimestres ficou em 4,0% do PIB. O menor crescimento da demanda interna está suavizando o ritmo de deterioração da balança comercial. Enquanto isso, o déficit da balança de rendas está encolhendo, possivelmente influenciado por menores lucros do setor de mineração. Os fluxos de capital foram fortes durante o 2T13. O investimento direto líquido ficou em US$ 2,1 bilhões, trazendo o resultado acumulado em quatro trimestres para US$ 11,4 bilhões (4,1% do PIB) - o suficiente para financiar integralmente o déficit em conta corrente. Apesar da volatilidade nos mercados globais, a conta de carteira registrou entradas líquidas de US$ 5,4 bilhões, com ambos estrangeiros e residentes trazendo capital para o Chile. Nossas previsões para a taxa de câmbio permanecem inalteradas, em 510 pesos por dólar no final deste ano e em 525 pesos por dólar no final de Os juros mais elevados nos EUA e os preços mais baixos do cobre estão pesando sobre a moeda, mas os fortes fundamentos do Chile vêm contendo a desvalorização do peso, sem a intervenção cambial. Adiando o ciclo de afrouxamento O banco central manteve a taxa de juros em 5,0% em agosto. O tom do comunicado que acompanhou a decisão foi similar ao da reunião anterior. O banco central manteve um viés de afrouxamento, aludindo a possíveis cortes da taxa de juros, caso os próximos dados confirmem a desaceleração prevista no cenário do banco central. A ata da reunião revelou que o conselho, pelo quarto mês consecutivo, também considerou cortar a taxa de juros em 25 pontos base. Novo cenário do banco central: redução nas projeções de PIB e inflação. O banco central do Chile publicou o relatório de inflação do 3º trimestre de Como esperávamos, o banco central alterou sua projeção de crescimento em 2013 para 4% - 4,5% (4% - 5% anteriormente), em linha com nossa projeção de 4,2%. Para 2014, a instituição espera um crescimento entre 4% - 5%, confirmando uma expansão em um ritmo mais baixo que o PIB potencial (ao redor de 4,8%, segundo a assessoria externa do ministro das finanças). Entretanto, o banco central aumentou as projeções de demanda final (demanda doméstica menos estoques) para 2013, para 5,7% (de 5,1%), devido ao dinamismo maior que o esperado no consumo. Para 2014, a autoridade monetária salientou que a maturação dos investimentos no setor de mineração, o menor crescimento do emprego, a tendência de queda dos salários reais e a recente piora na confiança do consumidor estão apontando para um crescimento mais baixo em todos os componentes do PIB. Além disso, o relatório citou um viés de baixa nas projeções do PIB. Em relação à inflação, o banco central reduziu as projeções para 2014 de 3% para 2,8%, apesar de ter deixado a inflação de 2013 inalterada, em 2,6%. Confirmando o viés de cortes. Nesse cenário, o banco central reafirmou o viés de cortes de juros, mencionando que a taxa de política monetária mudaria de acordo com as pesquisas de expectativas econômicas correntes. De acordo com a pesquisa de perspectiva econômica de setembro (publicada pelo banco central), os analistas esperam corte de 50 pontos base dentro dos próximos cinco meses. Esperamos taxa de juros inalterada em setembro. O banco central está claramente esperando sinais mais convincentes de que a economia e a demanda interna estejam realmente desacelerando antes de fazer cortes nos juros. Em nossa opinião, o conjunto recente de números de atividade lançará dúvidas sobre a desaceleração econômica. Página 17

18 Nossas projeções para a taxa básica de juros para o final de 2013 e final de 2014 permanecem inalteradas. Em nosso cenário, a economia do Chile cresce abaixo do potencial tanto em 2013 quanto em 2014, e a inflação continua abaixo do centro da meta em todo o nosso horizonte de projeção. Esse cenário é consistente com juros mais baixos à frente. Esperamos dois cortes de 25 p.b. neste ano e mais dois cortes de 25 p.b. em 2014, trazendo a taxa básica de juros para 4,5% neste ano e 4,0% em O início do ciclo de afrouxamento, contudo, está claramente dependente dos dados de atividade. Menor contribuição da política fiscal para o PIB em 2014 O ministro da Fazenda anunciou o preço de longo prazo do cobre e o PIB potencial a serem considerados no orçamento fiscal para 2014, que deve ser enviado ao Congresso até 30 de setembro. O preço de longo prazo do cobre caiu para US$ 3,04 (de US$ 3,06 no ano passado), enquanto a taxa de crescimento potencial do PIB foi reduzida de 5,0% para 4,8%. Essas estimativas são consistentes com um menor crescimento das receitas estruturais, deixando menos espaço para aumentar os gastos fiscais, especialmente levando-se em conta a intenção do governo de reduzir o déficit estrutural para 1,0% do PIB em 2014 (de 1,2% esperado para 2013), além dos custos crescentes da Codelco, a estatal de cobre do Chile. Em nossa opinião, esses parâmetros estão apontando para um crescimento da despesa fiscal entre 4,5% e 4,7% em 2014, inferior aos 5,9% estimados pelo governo para este ano (de acordo com as previsões feitas em julho). Portanto, acreditamos que a política fiscal será menos expansionista em 2014, contribuindo para juros mais baixos adiante. Bachelet lidera a corrida presidencial De acordo com uma pesquisa feita pelo Centro de Estudios Públicos (CEP), atualmente, Michele Bachelet (socialista e ex-presidente do Chile) é a candidata presidencial recebendo o maior número de intenções de voto. Bachelet obteve 44% das intenções de voto, enquanto Evelyn Matthei (da coalizão de governo) recebeu 12%. Em terceiro lugar, Marcos Enríquez-Ominami (independente, de esquerda) e Franco Parisi (independente, de centro-direita) empataram com 4,0%. Esses resultados confirmam que Bachelet tem uma alta probabilidade de se tornar a nova presidente do Chile. A mesma pesquisa sugere que o próximo presidente seria eleito no segundo turno. Não há candidatos com mais de 50% do total de votos, o que significa que o próximo presidente seria eleito no segundo turno (a ser realizado no dia 15 de dezembro). Além disso, é importante considerar que a pesquisa foi realizada entre 13 de julho e 18 de agosto, não sendo, portanto, totalmente representativa do apoio à Matthei (que assumiu a candidatura no dia 20 de julho). Por fim, 20% dos eleitores potenciais não haviam decidido seu voto, havendo ainda espaço para mudanças nas próximas pesquisas. Página 18

19 Projeções: Chile P 2014P Atividade Econômica Crescimento real do PIB - % 3,3-1,0 5,8 5,9 5,6 4,2 4,4 PIB nominal - USD bi 179,6 172,3 217,6 251,2 267, População (milhões de hab.) 16,8 16,9 17,1 17,2 17,4 17,6 17,7 PIB per capita - USD Taxa de desemprego - média anual 7,8 9,6 8,3 7,2 6,5 6,4 7,2 Inflação IPC - % 7,1-1,5 3,0 4,4 1,5 2,2 2,6 Taxa de Juros Taxa de política monetária - final do ano - % 8,25 0,50 3,25 5,25 5,00 4,50 4,00 Balanço de Pagamentos CLP / USD - final de período Balança comercial - USD bi 6,1 15,4 15,6 10,5 3,4 2,5-0,6 Conta corrente - % PIB -3,2 2,0 1,5-1,3-3,5-3,7-4,1 Investimento estrangeiro direto - % PIB 8,6 7,5 7,1 9,1 11,3 6,5 5,5 Reservas internacionais - USD bi 23,2 25,4 27,9 42,0 41,6 43,0 45,0 Finanças Públicas Resultado nominal - % do PIB 4,7-4,3-0,3 1,5 0,6-0,8-0,3 Dívida pública líquida - % do PIB -22,6-12,0-7,8-10,7-7,8-7,8-8,6 Fonte: IMF, Haver, INE, Banco Central Peru Maior déficit em conta corrente O déficit em conta corrente acumulado em quatro trimestres chegou a 5,0% do PIB no segundo trimestre, devido principalmente aos preços mais baixos do cobre e do ouro. Projetamos que o déficit continue subindo ligeiramente este ano, para 5,2% do PIB, mas recue para 4,5% do PIB em Preços mais baixos do cobre e do ouro e juros mais altos nos EUA sugerem que a taxa de câmbio se manterá próxima de seus níveis atuais. Projetamos o sol peruano em 2,80 ao final deste ano e 2014 (previsão anterior: 2,70). A economia está desacelerando, mas a retomada do investimento público atenua a desaceleração do investimento privado. Desequilíbrio externo aumenta Contas externas permanecem sustentáveis 8% Déficit em conta % do PIB corrente Investimento 6% estrangeiro direto 4% 2% 0% -2% -4% jun-01 jun-03 jun-05 jun-07 jun-09 jun-11 jun-13 Fonte: Banco Central, Itaú O elevado déficit em conta corrente continua sendo totalmente financiado pelo IED. O déficit em conta corrente acumulado em quatro trimestres atingiu 5,0% do PIB no segundo trimestre, contra 4,5% no primeiro trimestre e 3,6% em O investimento estrangeiro direto (IED) acumulado em quatro trimestres também acelerou, atingindo um recorde de 6,6% do PIB, impulsionados pelas perspectivas positivas de crescimento do país. As contas externas do Peru continuam sustentáveis. Os fluxos de IED são suficientes para financiar o déficit em conta corrente e as reservas internacionais (32% do PIB) são maiores do que a dívida externa do país (29,5% do PIB). Por que o déficit em conta corrente acelerou? Os preços mais baixos do cobre e do ouro, principais produtos de exportação do Peru, são a principal razão por trás da deterioração da conta corrente. De 2006 até hoje, o volume de importações dobrou, enquanto o volume de exportações manteve-se praticamente estável. O que permitiu esta tendência foi o crescimento forte dos preços de exportação do Peru, enquanto os preços de importação permaneceram estáveis. Página 19

20 Dinâmicas bem diferentes Milhões de dólares de jun-07 jun-08 jun-09 jun-10 jun-11 jun-12 jun-13 Fonte: Banco Central, Itaú Projetamos o déficit em conta corrente em 5,2% do PIB este ano e 4,5% em Nossas projeções anteriores eram de 4,4% do PIB em 2013 e 3,5% em Olhando à frente, os preços das exportações provavelmente continuarão caindo, o que significa que uma melhora na conta corrente seria alcançada com uma aceleração nos volumes de exportação e/ou menor volume de importação. Acreditamos que ambos deverão ocorrer. No próximo ano, importantes projetos de mineração começarão suas operações, levando a um aumento do volume das exportações de cobre. O banco central espera que o volume de exportações de cobre cresça 21,2% em O volume das exportações de ouro, por outro lado, deve diminuir no próximo ano, de acordo com as estimativas do banco central. Também esperamos que as importações desacelerem por conta do crescimento econômico mais lento, especialmente o investimento privado. Câmbio mais depreciado Exportação Importação Preços mais baixos das commodities metálicas e juros mais altos nos EUA são consistentes com uma moeda mais depreciada. O sol peruano depreciou de 2,60 para 2,80 desde que o Fed indicou mais claramente seu plano de abrandar o afrouxamento quantitativo. A queda nos preços dos metais e o déficit em conta corrente mais amplo do Peru sugerem que este novo nível de taxa de câmbio será permanente. Projetamos agora o sol peruano em 2,80 por dólar até o final deste ano e A autoridade monetária continua intervindo no mercado de câmbio. A economia do Peru ainda é parcialmente dolarizada, portanto intervenções para conter a volatilidade no mercado de câmbio são mais frequentes, de modo a reduzir riscos de descasamento cambial. O banco central perdeu 1,2 bilhão de dólares em reservas internacionais no segundo trimestre, devido a vendas de dólar no mercado à vista. O banco também vem oferecendo certificados de dólares. As reservas internacionais estão agora em 66,7 bilhões de dólares, ou 32,2% do PIB, uma das mais altas da América Latina. Depósitos compulsórios também foram reduzidos. Em meio a uma desaceleração considerável do crescimento do PIB (ver abaixo), o banco central reduziu o depósito compulsório para depósitos em soles de 25% para 20%. Os depósitos compulsórios para depósitos em dólares foram mantidos inalterados. A medida foi diferente daquela anunciada há um mês, em que o banco reduziu o depósito compulsório para ambos os depósitos, em soles e em dólares. Ao afrouxar as condições de crédito apenas na moeda local, a medida ajuda a reduzir a dolarização do crédito. A taxa básica de juros vem se mantendo inalterada há mais de dois anos, uma vez que o banco central vem optando por afrouxar / apertar as condições monetárias através de medidas macroprudenciais. Atividade econômica continua desacelerando O PIB cresceu 4,4% em junho sobre o ano anterior. O resultado ficou aquém das expectativas do mercado (consenso: 5,0%; nossa previsão: 4,8%) e do número de maio (5,0%). A desaceleração entre maio e junho foi concentrada nos setores de construção e comércio, enquanto todos os outros setores aceleraram ligeiramente. Investimento privado enfraquece, enquanto investimento público acelera. No segundo trimestre, o investimento privado cresceu 9,3% em relação ao ano anterior, ligeiramente acima do primeiro trimestre (8,1%), mas significativamente abaixo da expansão de 13,5% observada em Esse resultado reforça nossa percepção de que a desaceleração seria concentrada no investimento privado. Ao mesmo tempo, o crescimento do investimento público acelerou para 28,0% no 2T13 em relação ao ano anterior, de 16,5% no 1T13. A retomada não parece temporária, dado que o governo Página 20

21 anunciou vários projetos de investimento em infraestrutura, tais como a linha metroviária em Lima e a estrada La Sierra, que vai atravessar uma grande parte do país. Mantemos nossa projeção de crescimento do PIB em 5,4% neste ano e 5,2% no próximo ano. O crescimento em junho foi mais lento do que o esperado, mas o investimento público deve atenuar a desaceleração no setor privado. Por outro lado, a expansão do investimento público também deverá atrasar a melhora na conta corrente. Inflação acelera temporariamente A inflação foi mais alta que o esperado novamente em agosto. O índice de preços ao consumidor subiu 0,54% no mês, levando a inflação anual para 3,3% (contra 3,2% em julho), acima do limite superior do intervalo da meta do banco central (1-3%). A principal contribuição para o aumento de inflação nos últimos meses foi o aumento dos preços de alimentos, devido a choques de oferta locais. Em agosto, a inflação de alimentos foi de 0,8% no mês e 4,2% em doze meses. Acreditamos que a inflação voltará para dentro do intervalo da meta no próximo ano, na medida em que o efeito dos choques de oferta desapareça e a economia desacelere. Projetamos o índice de preços ao consumidor em 3,1% no final deste ano (estimativa anterior: 2,7%) e 2,5% no final de 2014 (inalterado). Projeções: Peru P 2014P Atividade Econômica Crescimento real do PIB - % 9,8 0,9 8,8 6,9 6,3 5,4 5,2 PIB nominal - USD bi 126,6 127,0 153,5 176,2 200, População (milhões de hab.) 28,8 29,1 29,5 29,8 30,1 30,5 30,9 PIB per capita - USD Taxa de desemprego - média anual 8,4 8,4 7,9 7,7 6,8 6,6 6,4 Inflação IPC - % 6,7 0,2 2,1 4,7 2,6 3,1 2,5 Taxa de Juros Taxa de política monetária - final de período - % 6,50 1,25 3,00 4,25 4,25 4,25 4,25 Balanço de Pagamentos PEN / USD - final de período 3,11 2,88 2,82 2,70 2,57 2,80 2,80 Balança comercial - USD bi 2,6 6,0 6,7 9,3 4,5-0,3 0,3 Conta corrente - % PIB -4,2-0,6-2,5-1,9-3,6-5,2-4,5 Investimento estrangeiro direto - % PIB 5,4 5,1 5,5 4,7 6,1 5,0 5,0 Reservas internacionais - USD bi 31,2 33,1 44,1 48,8 64, Finanças Públicas Resultado nominal Gov Central - % do PIB 2,4-1,3-0,2 1,9 2,1 1,5 1,2 Dívida bruta do gov. central - % PIB 24,2 27,3 23,5 21,2 18,4 16,5 15,7 Fontes: Banco Central, Haver, INE, Itaú Colômbia Investimento segue fraco O consumo se recuperou, mas o investimento continua fraco. Mantemos nossa projeção de crescimento do PIB em 3,5% este ano e 4,2% em Reduzimos nossa projeção de inflação este ano, uma vez que a queda nos preços internacionais alimentos e o lento crescimento econômico compensam os efeitos de um câmbio mais depreciado. Projetamos a inflação ao consumidor em 2,5% este ano e 2,9% em Em sua última reunião, o banco central abriu as portas para mais estímulo monetário. Projetamos agora mais um corte de juros de 25 pontos-base na reunião de setembro. O presidente Santos propôs um referendo para que a população possa votar a favor ou contra um eventual acordo de paz com as FARC. Um acordo de paz aumentaria as chances de reeleição de Santos. Página 21

22 Em uma perspectiva de mais longo prazo, acreditamos que as reformas estruturais empreendidas nos últimos anos (por exemplo, a reforma tributária aprovada no final do ano passado) e os acordos de livre comércio são fatores que deverão aumentar a produtividade e o potencial de crescimento do país. Investimento ainda em queda 9% 7% 5% 3% 1% -1% -10 mar-04 mar-07 mar-10 mar Confiança do consumidor se recupera % do PIB, variação ante o mesmo perído do ano anterior Consumo privado Confiança do consumidor (direita) Fonte: Fedesarrollo, DANE, Itaú Investimento permance fraco milhões de dólares, com ajuste sazonal 0 jun-01 jun-05 jun-09 jun-13 Fonte: DANE, Itaú Importação de bens de capital O consumo se recuperou. As vendas no varejo cresceram 4,2% com ajuste sazonal do primeiro para o segundo trimestre, após uma queda de 0,4% no mês anterior. A confiança do consumidor também subiu, para uma média de 23,7% no 2T13, contra 17,6% no 1T13 (esses números representam o balanço entre respostas positivas e negativas na pesquisa da Fedesarrollo). Em nossa opinião, o programa do governo de subsídios para a compra de imóvel residencial pode ter contribuído para a melhora na confiança. A criação de empregos ainda é moderada e o crédito ao consumidor continua desacelerando. Mas o investimento continua caindo. A economia da Colômbia importa grande parte de suas máquinas e equipamentos, portanto, as importações de bens de capital são boa proxy para as tendências de investimento. No segundo trimestre, as importações de bens de capital caíram 7,4% em comparação ao mesmo período do ano passado e 24,1% anualizado em relação ao primeiro trimestre. Apesar da volatilidade dos dados, o gráfico abaixo mostra que as importações de bens de capital têm se mantido mais ou menos estáveis desde meados de Em nossa opinião, isso mostra que os empresários ainda não estão confiantes de que uma recuperação sustentada da atividade econômica esteja em curso. Como um todo, a economia provavelmente acelerou no segundo trimestre. Projetamos crescimento anual do PIB de 3,2% no segundo trimestre, após 2,8% no primeiro trimestre. O crescimento trimestral, mais volátil, deve chegar a 1,5% (não anualizado), depois do fraco resultado no primeiro trimestre (+0,3%). Do lado da demanda, esperamos um crescimento forte do consumo privado e uma desaceleração do investimento. Os dados da balança comercial também sugerem ligeira melhora nas exportações. Os números do lado da oferta indicam fraqueza na produção industrial e expansão no setor de mineração e energia. Esperamos também que o crescimento dos serviços se mantenha relativamente bem sustentado. Ainda projetamos crescimento econômico moderado. Além do fato de que o investimento continua sem sinais de recuperação, a queda contínua do indicador antecedente IMACO do banco central é outro sinal de que o crescimento continuará lento. Projetamos crescimento do PIB em 3,5% neste ano e 4,2% em Em uma perspectiva de mais longo prazo, acreditamos que as reformas estruturais empreendidas nos últimos anos (por exemplo, a reforma tributária aprovada no final do ano passado) e os acordos de livre comércio são fatores que deverão aumentar a produtividade e o potencial de crescimento do país. Inflação a permanecer abaixo do centro da meta Acreditamos que a depreciação cambial elevará a inflação dos bens comercializáveis. Em agosto, a inflação anual ficou praticamente estável em 2,3%, mas a inflação anual dos bens Página 22

23 comercializáveis (excluindo alimentos) aumentou para 1,4%, (de 1,3% em julho), provavelmente devido ao câmbio mais depreciado. Acreditamos que a inflação dos bens comercializáveis continuará subindo para 1,7% ao final do ano, um nível ainda baixo. Mas a inflação dos bens não comercializáveis e a inflação de alimentos deverão diminuir. O crescimento econômico abaixo do potencial provavelmente fará com que a inflação dos bens não comercializáveis (excluindo alimentos) desacelere de 3,8% em agosto para 3,6% em dezembro. Além disso, acreditamos que a queda acentuada dos preços das commodities agrícolas que ocorreu até julho não está totalmente incorporada nos preços dos alimentos na Colômbia. No próximo ano, esperamos inflação de alimentos mais alta, devido à reversão da tendência de queda das commodities agrícolas. Reduzimos nossa projeção de inflação para 2,5% este ano (de 2,8%), incorporando surpresas para baixo nos últimos meses e menor inflação de alimentos. Para o próximo ano, mantemos nossa projeção em 2,9%, ligeiramente abaixo do centro da meta do banco central (3,0%). Inflação deve permanecer abaixo da meta CPI Bens Bens não comercializáveis comercializáveis Regulados Alimentos Pesos 100% 26% 31% 15% 28% ,7% 0,8% 3,6% 5,8% 5,3% ,4% 0,8% 3,9% 1,9% 2,5% ago-13 2,3% 1,4% 3,8% 1,5% 1,8% ,5% 1,7% 3,6% 3,9% 1,1% ,9% 1,6% 3,4% 5,3% 2,5% Mais um corte na taxa básica de juros O banco central abriu as portas para um corte adicional na taxa de juros. Em sua última reunião, o banco central manteve a taxa de juros inalterada em 3,25%, mas o comunicado mostrou que os membros do conselho "não descartam a possibilidade de reduzir a taxa básica de juros", devido a riscos de baixa para o crescimento econômico e inflação comportada. Uribe, o presidente do banco central, afirmou que "alguns membros do conselho" votaram por um corte nos juros na última reunião. Cárdenas, ministro da Fazenda do país e membro do comitê de política monetária, disse que "as condições econômicas poderiam criar a necessidade de um corte na taxa de juros". Esperamos agora um corte adicional de 25 pontos-base na reunião de setembro. Em nossa opinião, os riscos de queda para as projeções de crescimento econômico, mencionados pelo banco central, vão se materializar. Projetamos crescimento de 3,5% este ano, enquanto o Banco Central estima 4,0%. Além disso, a inflação provavelmente ficará abaixo do centro da meta. A próxima reunião de política monetária ocorrerá no dia 27 de setembro, poucos dias após a divulgação do PIB do 2T13 (19 de setembro) e dos números de julho da produção industrial e vendas no varejo (20 de setembro), que podem mostrar sinais de que o crescimento econômico continua fraco. Continuamos projetando a taxa básica de juros inalterada ao longo do próximo ano, mas agora em 3,0% em vez de 3,25%. Santos propõe referendo O presidente Santos propôs um referendo para que os colombianos possam votar a favor ou contra um eventual acordo de paz com as FARC. O governo vem mantendo conversas com os rebeldes, visando chegar a um acordo de paz, desde novembro do ano passado. Vários temas ainda precisam ser discutidos, mas Santos estipulou a novembro de 2013 como o prazo limite para o anúncio do acordo. O referendo seria realizado em março ou maio do próximo ano, juntamente com as eleições legislativas ou presidenciais. Logo após Santos anunciar o referendo, as FARC suspenderam as negociações de paz, a fim de "analisar a proposta de Santos". Apenas dois dias depois, no entanto, as FARC decidiram retomar as negociações de paz. Página 23

24 Um acordo de paz aumentaria as chances de reeleição de Santos. O agendamento do referendo perto (ou no mesmo dia) das eleições mostra que Santos quer vincular sua imagem ao fim do conflito de 50 anos com as FARC. Naturalmente, isso torna o alcance do acordo de paz ainda mais crucial para as chances de sua reeleição. Projeções: Colômbia P 2014P Atividade Econômica Crescimento real do PIB - % 3,5 1,7 4,0 6,6 4,0 3,5 4,2 PIB nominal - USD bi População (milhões de hab.) 44,5 45,0 45,5 46,1 46,6 47,1 47,7 PIB per capita - USD Taxa de desemprego - média anual 11,3 12,0 11,8 10,8 10,4 9,0 8,5 Inflação IPC - % 7,7 2,0 3,2 3,7 2,4 2,5 2,9 Taxa de Juros Taxa de política monetária - final do ano - % 9,50 3,50 3,00 4,75 4,25 3,00 3,00 Balanço de Pagamentos COP / USD - final de período Balança comercial - USD bi 0,4 1,7 1,4 5,0 4,9 4,0 4,5 Conta corrente - % PIB -2,8-2,1-3,1-2,8-3,1-3,5-3,4 Investimento estrangeiro direto - % PIB 4,3 3,1 2,4 4,0 4,3 3,8 4,0 Reservas internacionais - USD bi 24,0 25,4 28,5 32,3 37,4 42,3 47,8 Finanças Públicas Resultado nominal - % do PIB -0,5-2,2-2,7-2,9-2,4-2,2-2,1 Dívida pública bruta - % do PIB 30,9 36,1 36,4 34,2 32,2 30,9 30,0 Fonte: FMI, Haver, Banrep e Dane. Argentina Esperando a Suprema Corte A Corte de Apelação dos EUA emitiu uma decisão negativa contra a Argentina. O governo respondeu oferecendo um novo swap da dívida a todos os holdouts. Permanecem os riscos relacionados a mudanças de jurisdição dos títulos reestruturados. Devido aos resultados negativos nas eleições primárias para a eleição legislativa de outubro, ficou difícil para a presidente Kirchner buscar uma reforma constitucional que lhe permita concorrer a um novo mandato em Apesar da desaceleração recente das importações, o saldo comercial será menor neste ano. As reservas internacionais deverão terminar o ano US$ 6,0 bilhões abaixo de seu nível do final de O banco central não está freando o ritmo de depreciação cambial. Esperamos agora que o peso desvalorize 24% neste ano, chegando a 6,10 pesos por dólar. Mais perto da decisão final O Tribunal de Apelação dos EUA ratificou todas as decisões anteriores contra a Argentina, no caso da violação da cláusula pari passu (que estabelece igualdade de tratamento aos credores). Assim, o país foi condenado a pagar cerca de US$ 1,4 bilhão para os holdouts, e as instituições intermediárias ficaram impedidas de processar pagamentos aos detentores de dívida reestruturada até que a Argentina cumpra a ordem. No entanto, o tribunal concedeu uma suspensão temporária da decisão até que o Supremo Tribunal decida julgar o caso ou não. Continua a relutância do governo argentino em pagar os holdouts além do que foi oferecido nas reestruturações de dívida passadas, mas a suspensão da decisão dá mais tempo para a Argentina evitar um default. O CDS subiu de para Página 24

25 Risco soberano tem nova elevação CDS 5 anos ago-05 ago-07 ago-09 ago-11 ago-13 Fonte: Bloomberg, Itaú Em resposta, a presidente Kirchner enviou um projeto de lei ao Congresso que concede poder ao governo para reestruturar a dívida com os holdouts. De acordo com o projeto, as condições financeiras a serem oferecidas não podem ser melhores do que as oferecidas na troca de dívida de 2010, e os holdouts devem renunciar a todos os direitos contidos no contrato original ou provenientes de qualquer decisão judicial anterior. Assim, a lei que bloqueia o governo de fazer uma nova oferta aos holdouts está suspensa até que o governo finalize a reestruturação dos títulos públicos. Embora a medida seja positiva, ainda não está claro se a participação será alta, especialmente considerando as recentes decisões judiciais em favor dos holdouts. A presidente Kirchner também anunciou sua intenção de oferecer novos títulos sob a lei argentina e fazer pagamentos em Buenos Aires em troca dos títulos reestruturados sob legislação de Nova Iorque, em um esforço para garantir os pagamentos. Se o governo prosseguir com tal oferta, acreditamos que o Tribunal de Apelação dos EUA vá revogar a atual suspensão temporária da condenação, pois essa proposta mostraria claramente que a Argentina está disposta a desobedecer a ordem de pagar os holdouts. Menores chances de reeleição presidencial Ficou agora difícil para a presidente Kirchner buscar uma reforma constitucional que lhe permita concorrer a outro mandato em Kirchner precisa de uma maioria especial no Congresso (dois terços do total) e, com os resultados das primárias para as eleições de outubro, está muito longe de obtê-la. Além disso, a reforma constitucional é rejeitada por 70% da população, de acordo com as últimas pesquisas. Novas forças peronistas emergiram das eleições primárias, criando um desafio para o kirchnerismo nas eleições presidenciais de Sergio Massa, ex-chefe de gabinete de Cristina Kirchner e atual prefeito da cidade de Tigre, recebeu 35,1% dos votos na província de Buenos Aires, enquanto o candidato apoiado por Kirchner obteve 29,7%. Massa recebeu o apoio de outros prefeitos na província de Buenos Aires e deverá receber mais apoio, à medida que caiam as chances de vitória da atual presidente. Ele vem destacando em seus discursos a necessidade de abandonar as políticas dos últimos anos. A equipe econômica ligada à Massa é liderada por ex-oficiais do alto escalão dos primeiros anos do governo de Nestor Kirchner. Depreciação mais rápida do peso no mercado oficial O ritmo de depreciação do peso no mercado de câmbio oficial voltou a crescer em agosto, indo para 37%, ante 29% observado em julho, e 20% no primeiro semestre do ano. Revisamos para cima o ritmo de depreciação anual para os meses restantes de 2013 para 30%, o que traria o peso para 6,1 por dólar no fim deste ano. Para 2014, esperamos um ritmo de depreciação de 35%, com o peso alcançando 8,24 em dezembro. Anteriormente, nossas previsões para o peso no final de ano estavam em 6,0 e 7,8 por dólar em 2013 e 2014, respectivamente. Controles policiais sobre as operações blue foram reforçados após o spread entre o câmbio informal e a taxa oficial voltar para um nível acima de 60%. A taxa Badlar chegou a 18% no final de agosto. Mantemos nossa previsão da taxa em 21% no final deste ano, e 25% em dezembro de A balança comercial não melhora apesar da desaceleração das importações. A balança comercial da Argentina registrou um superávit de US$ 0,8 bilhão em julho de 2013 (US$ 1,3 bilhão em julho de 2012). Como resultado, o superávit acumulado em 12 meses caiu de US$ 10,7 bilhões para US$ 10,2 bilhões. Na margem, as importações estão caindo. Entre junho e julho, as importações recuaram 2,3%, após uma contração de 5,7% em junho. Contudo, as compras de Página 25

26 combustível continuaram crescendo, trazendo o déficit de energia acumulado em 12 meses para US$ 4,8 bilhões. Ajustamos nossa estimativa para o superávit comercial de US$ 11 bilhões para US$ 10 bilhões em Para 2014, mantemos nossa previsão para o superávit comercial em US$ 8,0 bilhões. Esperamos agora que as reservas internacionais terminem este ano US$ 6,0 bilhões abaixo do nível registrado em dezembro de 2012, uma vez que o governo anunciou que não vai implementar novas restrições ao turismo e as saídas de capital continuam. Assumimos que o banco central contará com empréstimos externos para cumprir os pagamentos da dívida em setembro (US$ 2,0 bilhões). Para o próximo ano, estimamos uma perda adicional de US$ 7,0 bilhões, com as reservas internacionais chegando a US$ 30,3 bilhões em dezembro de A queda será ainda maior se o pagamento dos títulos atrelados ao PIB for acionado (o que ocorre se o crescimento oficial for superior a 3,2%). Atividade desacelerando, inflação não A economia está desacelerando conforme esperado. O crescimento não está mais sendo impulsionado pelo desempenho do setor agrícola e da indústria automotiva. O IGA, proxy do PIB calculado pela empresa de consultoria OJF, subiu 2,2% em julho sobre o ano anterior (5,1% em junho). O índice ajustado sazonalmente caiu 0,1% em relação a junho, após um declínio de 1,8%. Durante os sete primeiros meses do ano, a atividade cresceu 2,7% em relação ao ano anterior. Esperamos que a economia cresça 2% em 2013, enquanto os controles de importação mais apertados, o menor crescimento no Brasil e o crescimento mais fraco do setor agrícola provavelmente levarão a um crescimento zero no próximo ano. A inflação atingiu um recorde mensal em julho. Os preços ao consumidor na Argentina subiram 2,55% entre junho e julho (contra 1,76% em julho de 2012), segundo estimativas do setor privado. Assim, a inflação acumulada em 12 meses subiu para 24,9% em julho, de 23,8% em junho, após quatro quedas consecutivas de fevereiro a maio, quando o congelamento de preços estava em vigor. De acordo com levantamentos preliminares, os preços vão subir cerca de 2% em agosto. Mantemos nossas previsões de inflação em 28% para 2013 e 35% para A taxa de câmbio nominal mais fraca, tanto no mercado oficial quanto no paralelo, provavelmente levará a uma inflação mais elevada. As expectativas de inflação para os próximos 12 meses permanecem em 30%, segundo levantamento recente da Universidad Di Tella. Alterações tributárias O governo elevou o nível mínimo de rendimentos sujeitos a imposto de renda. A medida, que deve entrar em vigor em setembro, será implementada através de um sistema de novas deduções especiais. De acordo com a nova escala, os trabalhadores que ganham menos de pesos por mês estarão isentos de imposto de renda, enquanto os que ganham entre e receberão um aumento de 20% nas deduções. A decisão veio após vários meses de reivindicações dos sindicatos e partidos de oposição. O custo fiscal anual da medida é equivalente a 1,7% do total das receitas fiscais. Para compensar esse custo, o governo deverá apresentar um projeto de lei ao Congresso propondo a tributação dos pagamentos de dividendos e operações sobre títulos e ações não listados nas bolsas de valores da Argentina. O governo já decidiu que não vai tributar rendimentos de depósitos a prazo. Página 26

27 Projeções: Argentina P 2014P Atividade Econômica Crescimento real do PIB (Estimativa privada) - % 3,1-4,2 8,0 5,1-0,2 2,0 0,0 PIB nominal - USD bi 324,8 305,5 368,7 446,0 475,5 517,7 552,8 População (milhões hab.) 39,7 40,1 40,5 40,9 41,3 41,7 42,0 PIB per capita - USD Taxa de desemprego - média anual 7,9 8,7 7,8 7,2 7,2 7,3 7,8 Inflação IPC (Estimativa privada) - % 20,3 14,9 26,4 22,8 25,6 28,0 35,0 Taxa de Juros Taxa BADLAR - final do ano - % 19,75 10,00 11,25 17,19 15,44 21,00 25,00 Balanço de Pagamentos ARS / USD - final de período 3,45 3,80 3,98 4,30 4,92 6,10 8,24 Balança comercial - USD bi 12,6 16,9 11,6 10,0 12,7 10,0 8,0 Conta corrente - % PIB 2,1 3,6 0,8-0,4 0,1-0,5-1,1 Investimento estrangeiro direto - % PIB 3,0 1,3 1,9 2,2 2,6 2,4 2,0 Reservas internacionais - USD bi 46,4 48,0 52,2 46,4 43,3 37,3 30,3 Finanças Públicas Resultado nominal - % do PIB 1,4-0,6 0,2-1,7-2,6-1,9-1,9 Dívida pública bruta - % PIB 44,9 48,2 44,6 40,1 41,5 38,9 37,3 Fontes: Banco Central, Haver, INDEC e Itaú. Commodities Menor superávit nos grãos, maior risco geopolítico Revisamos para cima as projeções de fim de ano para a soja (de US$ 12,5 para US$ 13,2 por bushel), devido ao clima menos favorável à produção desde meados de agosto. Agravamento do conflito na Síria leva a altas nos preços de petróleo. Esperamos impacto temporário, e projetamos os preços de petróleo Brent em US$ 110,0 por barril no fim do ano. ICI-Inflação: nosso índice de commodities, voltado para avaliar o impacto de preços internacionais na inflação do Brasil, sugere fim da contribuição desinflacionária das commodities. Preços mais altos no 3º tri Índice de Commodities Itaú * (2010=100) *Preços mensais médios Atual Preço das commodities sobe em agosto. O Índice de Commodities Itaú (ICI) subiu 3,0% desde o início de agosto, puxado por: (i) perspectivas de revisões nas projeções de safra nos EUA, (ii) aumento do risco geopolítico devido às tensões na Síria e (iii) indicadores econômicos melhores que o esperado na China. Olhando para a abertura do ICI, houve elevação em todos os sub índices: agrícolas (2,8%), metais básicos (3,9%) e energia (4,0%). Projeção para preços de soja sobe devido à área Anterior menor e clima menos favorável nos EUA. 100 Levantamentos de campo realizados nos EUA em jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 Fonte: Itaú meados de agosto sugerem que as atuais estimativas oficiais para as culturas de milho e soja devem ser revisadas para baixo, em linha com nosso cenário base. Além disso, condições climáticas desfavoráveis nas principais regiões produtoras (corn belt) desde meados de agosto podem comprometer ainda mais a produtividade da safra. Estamos elevando nossas projeções de soja no final do ano de US$ 12,5 por bushel para US$ 13,2 por bushel, devido às condições do passado, mas a incerteza climática permanece e pode continuar afetando as projeções de produtividade ao longo de setembro. No caso do milho, os preços devem ser menos afetados, pois as projeções para o balanço global ainda apontam para um forte superávit na safra atual. Página 27

28 Esperamos que os preços dos metais sofram quedas em relação aos níveis atuais. Desde o final de julho, o ICI Metais subiu 3,9%, impulsionado por um ciclo de acúmulo de estoques e indicadores econômicos melhores que o esperado na China. Contudo, continuamos acreditando que os fundamentos globais são consistentes com preços mais baixos para metais. Mantivemos nosso cenário inalterado, com quedas de 9,7% em 2013 e 7,0% em 2014 na comparação anual. As previsões para 2013 consideram que os preços vão cair em relação aos níveis atuais, com o fim do ciclo de acúmulo de estoques da China e indicadores econômicos mostrando estabilização do crescimento do país no segundo semestre (não uma aceleração). Aumento do risco geopolítico eleva preços de energia. Os preços de energia subiram 4,0% desde o final de julho, impulsionados pelo aumento no risco geopolítico. Tal aumento se deu após a suspeita de uso de armas químicas pelo governo sírio, que poderia provocar uma resposta por parte dos países ocidentais. Mesmo a Síria não sendo um produtor relevante de petróleo (cerca de 300 mil barris de petróleo por dia), o fato de o governo sírio ter o apoio da Rússia e do Irã poderia levar ao contágio em outros países do Oriente Médio. Enquanto as próximas ações dos países ocidentais (e a reação da Rússia e do Irã) não ficar clara, o risco geopolítico continuará a manter os preços do petróleo acima dos fundamentos. Contudo, nosso cenário base é que o efeito do conflito nos preços é temporário. Sendo assim, mantivemos nossas previsões para o ICI-energia inalteradas: alta de 6,6% em 2013 e queda de 0,8% em 2014 na comparação anual. ICI-Inflação: nosso índice de commodities sugere fim da contribuição desinflacionária dos preços internacionais de commodities. Para capturar os efeitos de choques de preços internacionais de commodities na inflação do Brasil, o ICI-Inflação leva em consideração os preços das commodities internacionais ponderados pela sua relevância no IPCA. O índice aponta que a contribuição desinflacionaria de commodities nos preços internos chegou ao fim. Após queda de 10,8% desde o começo do ano, projetamos um aumento de 1,5% até o final de 2013, influenciado, principalmente, pelas commodities agrícolas. Grãos: superávit menor Perspectiva de colheita menor nos EUA. Dois fatores reduziram a perspectiva da colheita dos EUA. Primeiro, pesquisas de campo em agosto sugerem uma área colhida e produtividade abaixo do projetado no cenário atual do Departamento de Agricultura dos EUA (USDA, no acrônimo em inglês), reforçando nosso cenário de que o USDA vai revisar para baixo a projeção de safra americana de milho e soja ao longo dos próximos dois relatórios mensais. Além disso, as condições climáticas em agosto foram desfavoráveis à produção, com uma combinação de tempo seco e temperaturas acima da média para o período nas principais regiões produtoras dos EUA. A consequência foi uma forte alta dos preços de soja, influenciando também os preços de milho e trigo. Diferenças no ciclo do plantio e balanço menos folgado explicam impacto maior na soja do que no milho. O ciclo do plantio da soja ocorre semanas depois do milho, o que faz com que o impacto de um clima menos favorável agora seja mais intenso na oleaginosa. Além disso, a perspectiva de folga no balanço global do milho é maior, de modo que há mais espaço para a manutenção do cenário de superávit diante de quedas na safra projetada. Projeções de preços de soja revisadas para cima, preços de milho e trigo mantidos. Estamos revisando para cima as projeções para os preços de soja no fim de 2013, de US$ 12,5 para $ 13,2 por bushel, refletindo o efeito das condições climáticas recentes sobre a safra americana. As projeções de milho e trigo foram mantidas em US$ 5,5 e US$ 6,8 por bushel, respectivamente. Mantemos as projeções de milho e trigo pois o cenário já considerava uma revisão para baixo no cenário do USDA para a safra do milho. Página 28

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