Cenário Macroeconômico

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1 COMBATE INFLACIONÁRIO, INCERTEZA POLÍTICA 1 28 de Dezembro de 2015 O cenário fiscal ainda se mantem desafiador, uma vez que o quadro político permanece incerto, com a recente troca no comando do Ministério da Fazenda de Joaquim Levy por Nelson Barbosa e com a abertura do processo de impeachment contra a Presidente da República. Apesar da recente estabilidade da taxa de câmbio, a mesma deverá desvalorizar nos próximos meses, dado que as incertezas políticas permanecerão no radar dos investidores, bem como a deterioração econômica. Além disso, o aumento dos juros nos EUA, mesmo que seja realizado de maneira gradual, irá trazer ainda mais pressão para moeda de países emergentes, tais como o Brasil, no decorrer do próximo ano. Além disso, as incertezas no quadro político e econômico deverão trazer pressão para o câmbio. Portanto, mantivemos a nossa projeção para a taxa de câmbio em R$/USD 4,00 para o término de 2015 e R$/USD 4,20 em O forte recuo do PIB no terceiro trimestre deverá se estender para os próximos. Os indicadores de atividade já indicam uma nova contração nos últimos três meses de Alteramos as nossas projeções para o PIB tanto para 2015, de uma queda de 3,2% para -3,8%, enquanto que para 2016 já vemos uma queda de 3,0%. O quadro inflacionário tem se mostrado adverso no curto prazo, com os preços livres acelerando nos últimos meses deste ano. Entretanto, a inflação deverá desacelerar, ao sair de 10,8% em 2015 para um nível mais próximo a 6,5% em 2016, refletindo a forte queda na atividade econômica e a menor pressão de preços regulados pelo governo, além de uma taxa de juros mais elevada. O Banco Central deverá voltar a aumentar os juros, considerando que a inflação continua alta e as expectativas do mercado distantes do objetivo (inflação abaixo de 6,5% em 2016 e em 4,5% em 2017). Assim, acreditamos que a Selic sofrerá um ajuste nas próximas reuniões do Copom, chegando a 15,50% a.a. no primeiro semestre de Porém, com a melhora no cenário inflacionário para o horizonte de 2017, o Banco Central poderá reduzir os juros ainda em 2016, encerrando o ano em 14,75% a.a. O crédito deverá seguir diminuindo o ritmo de crescimento por conta da permanência da taxa de juros em patamar elevado, das condições de crédito ainda restritivas por parte das instituições financeiras e pela desaceleração do crédito direcionado. Assim, alteramos a nossa projeção de crescimento da carteira do Sistema Financeiro Nacional para 6,3% em ,0% em Cenário Político e Ajuste Fiscal O cenário político voltou a apresentar sinais de instabilidade com as incertezas em relação ao processo de impeachment da Presidente da República e a recente saída do Ministro da Fazenda Joaquim Levy do comando da economia brasileira. Levy saiu antes de completar um ano de mandato e tinha como objetivo primordial ajustar as finanças públicas e; com isso, colocar a economia brasileira novamente em trajetória de equilíbrio. Além disso, a sua figura era utilizada pelo governo como forma de evitar a perda do grau de investimento pelas agências 1 Relatório realizado com dados até 21/12/2015

2 classificadoras de risco. Levy acabou esbarrando na dificuldade de aprovar medidas fiscais necessárias ao ajuste no Congresso; além da própria falta de convicção do governo em realizar cortes mais profundos de gastos para amenizar o rombo nas contas públicas. Na última sexta-feira, Levy deixou de ser o Ministro da Fazenda e, em seu lugar, foi nomeado Nelson Barbosa, o qual ocupava anteriormente o Ministério do Planejamento. Barbosa é um dos economistas responsáveis pela implementação da chamada Nova Matriz Macroeconômica, implementada no primeiro mandato da Presidente Dilma, que visava juros baixos, políticas setoriais, gasto público elevado e regulação da taxa de câmbio. Vale lembrar que esse modelo substituiu parcialmente o tripé de política macroeconômica que operou no Brasil de 1999 até 2010, o qual prezava por metas de inflação, superávit primário para reduzir a dívida pública e taxa de câmbio flutuante. Os resultados obtidos com as medidas foram taxas de crescimento menores, inflação mais alta, elevação da dívida e do déficit público. Além disso, no período que foi Ministro do Planejamento, Barbosa preferia medidas fiscais menos austeras que aquelas propostas pelo exministro Levy. Em um primeiro momento, a notícia da mudança na economia não foi bem recebida pelo mercado. Por outro lado, em uma entrevista dada ao Estado de São Paulo, o novo ministro buscou reduzir as desconfianças do mercado, ao defender reformas estruturais como o estabelecimento de idade mínima da previdência; redução de gastos públicos, principalmente os relacionados aos chamados gastos obrigatórios; e maior responsabilidade fiscal para os próximos anos. Além disso, os resultados colhidos vindos da Nova Matriz Macroeconômica foram tão decepcionantes, que é provável que Barbosa não tenha espaço para realizar as mesmas medidas tomadas nos últimos anos. Nesse sentido, será importante avaliar as próximas declarações do novo ministro e verificar as nomeações das secretarias para identificarmos potenciais mudanças na condução da política econômica do País. Por enquanto, não alteremos nossas projeções, mas ressaltamos que vemos um cenário desafiador para a concretização do ajuste fiscal, o que significa, possivelmente, taxa de câmbio mais desvalorizada, taxa de inflação e juros reais maiores na economia brasileira. Taxa de Câmbio No último mês, a taxa de câmbio R$/USD manteve-se entre R$/USD 3,70 e R$/USD 3,90, com a volatilidade da moeda refletindo principalmente fatores ligados aos desdobramentos domésticos. Entretanto, para frente, vemos tanto os acontecimentos externos quanto os domésticos impactando o patamar da nossa taxa de câmbio. Internamente, ajudou para a apreciação do câmbio algumas vitórias importantes do governo obtidas no Congresso Nacional relacionadas ao ajuste fiscal no último mês. A manutenção dos vetos presidenciais em pautas que visavam o aumento dos gastos públicos nos próximos anos, bem como a aprovação da lei de repatriação de recursos que deve aumentar a arrecadação no próximo ano, ambos no Congresso, trouxeram uma sensação de certa estabilidade no quadro político. Por outro lado, a deterioração da atividade econômica e as incertezas políticas em decorrência da abertura do processo de impeachment trouxeram volatilidade para o Real. Adicionalmente, recentemente, mais uma agência de classificação de risco (Fitch) rebaixou a nota de crédito brasileira, o que deve piorar ainda mais o fluxo de recursos para o Brasil nos próximos meses. É válido destacar também que a mudança no comando do Ministério da Fazenda, comentada na seção anterior, deverá trazer volatilidade na taxa de câmbio, no sentido de maior desvalorização.

3 Externamente, o Brasil, assim como os países emergentes em geral, deverão sentir os efeitos da menor liquidez global com a continuidade da normalização da política monetária nos Estados Unidos, o que deverá retirar recursos daqueles países e criar cautela por parte do mercado financeiro global em relação aos mesmos. O FOMC (similar ao Copom aqui no Brasil) iniciou o processo de aumento dos juros na sua última reunião (que ocorreu em meados deste mês), uma vez que dados de atividade econômica, principalmente no que diz respeito ao mercado de trabalho, têm se mostrado robustos, apesar da inflação ainda se apresentar baixa em relação ao objetivo do Banco Central daquele país. Ainda, aparece como risco uma desaceleração mais acentuada da economia chinesa do que era previsto, o que tem afetado os preços de grande parcela da nossa pauta exportadora e; com isso, a nossa moeda. Diante do cenário exposto, a nossa projeção para a taxa de câmbio é de patamar próximo a R$/US$ 4,00 para o término de 2015 e de R$/US$ 4,20 ao final de É necessário destacar que caso se apresente uma demasiada demora no desfecho do processo de impeachment, o que dificultaria a aprovação das medidas fiscais, há a possibilidade da taxa de câmbio se desvalorizar ainda mais. Atividade O IBGE divulgou recentemente que o PIB do terceiro trimestre teve queda de 1,7% na comparação com o trimestre anterior, livre de efeitos sazonais, seguindo o movimento de deterioração da atividade que tem sido verificado nos últimos trimestres. Adicionalmente, houve revisão dos dados anteriores: o primeiro trimestre recuou 0,8% (ao invés de -0,2%) e o segundo trimestre recuou 2,1% (revisado de -1,9%). Na comparação com o mesmo período do ano anterior, a atividade econômica caiu 4,5%, sendo a sexta queda consecutiva nesse tipo de comparação. Com isso, o PIB acumulado em quatro trimestres reduziu 2,5%. Ao observar o desempenho setorial da economia brasileira na margem, a indústria manteve a sua tendência de deterioração verificada a partir do segundo trimestre de 2014, recuando 1,3%, enquanto que o setor de serviços declinou 1,0%. Por sua vez, a agropecuária teve a segunda queda consecutiva, caindo 2,4%. Pelo lado da despesa da economia, o destaque negativo fica por conta do investimento e do consumo privado, com quedas de 1,5% e 4,0%, respectivamente. Por outro lado, apesar do ajuste fiscal atualmente em curso, os gastos do governo continuaram apresentando crescimento, com elevação de 0,3%. Por último, o setor externo teve um incremento por causa da forte redução das importações (- 6,9%), superando o decréscimo de 1,8% nas exportações. O consumo continua sendo um dos componentes do PIB que tem sido mais afetado pela atual recessão econômica. A contração do consumo das famílias reflete a redução da renda disponível com aumento de impostos e redução de subsídios -, pela piora contínua no mercado de trabalho, o que tem afetado a confiança das famílias e; por fim, a manutenção dos juros em patamar elevado, o que tem afetado o crédito da economia. Com relação ao mercado de trabalho, a taxa de desemprego continua em sua trajetória de alta e os salários em baixa. Em novembro, a taxa de desemprego atingiu 8,3% na série com ajuste sazonal e o rendimento real recuou 8,8% em relação ao mesmo mês do ano anterior. Adicionalmente, uma vez que as empresas permanecem com custos elevados e ajustando suas produções à uma demanda menor, os postos de trabalho devem continuar sendo cortados, o que pode ser verificado pelo Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged). De acordo com o registro divulgado pelo Ministério do Trabalho e Emprego, a economia brasileira já perdeu em torno de 950 mil vagas de empregos formais no ano de 2015 até o mês de novembro. Diante disso, acreditamos que o

4 número de ocupados deverá seguir reduzindo e a oferta de novos trabalhadores aumentando, o que deverá levar a taxa de desemprego do atual patamar de 8,3% para 8,4% em 2015 e 10,6% no final de O investimento é outro componente do PIB que tem sido fortemente afetado pela recessão econômica. A contração do investimento pode ser explicada principalmente pela baixa confiança dos empresários, em decorrência das incertezas no ambiente fiscal. Além disso, a redução dos subsídios, aumento de impostos, desvalorização cambial e forte elevação das taxas de juros (Mercado, TJLP e Selic), em conjunto com uma mão de obra com salários mais altos que a produtividade, tem ajudado no agravamento do encarecimento da economia brasileira. Em contrapartida, o setor externo continua apresentando superávits ao longo de 2015 e tende a permanecer com a trajetória de ajustes no próximo ano. Apesar dos produtos exportados estarem perdendo valor nos últimos anos, devido em grande parte a queda dos preços internacionais das commodities as quais correspondem por boa parcela da nossa pauta exportadora os preços desses bens em nossa moeda têm se elevado. Esse movimento tem ajudado a aumentar a rentabilidade em certos setores voltados ao mercado externo. No ano, até novembro, a balança comercial (exportações menos importações) já apresenta US$ 13,4 bilhões de superávit, comparativamente ao resultado negativo de US$ 4,3 bilhões verificado no mesmo período de Além disso, a taxa de câmbio mais desvalorizada tem tornado a economia brasileira mais atrativa e barata, o que deverá se refletir em ganhos de competitividade nos próximos meses, principalmente no setor manufatureiro. O custo unitário do trabalho na indústria, medida que procura avaliar a competitividade de custos entre diferentes países e é medido em dólar recuou cerca de 39% desde meados do seu último pico em junho de Então, caso a taxa de câmbio mantenha a trajetória de desvalorização observada atualmente ao longo dos próximos anos, os ganhos de competitividade, principalmente no setor industrial, poderão estimular a substituição de produtos que hoje são importados, com a indústria local voltando a ofertar tais produtos no mercado local. Em suma, devemos ter mais uma contração da atividade econômica no último trimestre do ano corrente e em 2016, com uma continuidade da deterioração do consumo e do investimento, uma vez que o mercado de trabalho continuará piorando com o aumento da taxa de desemprego e a confiança na economia ainda baixa Além disso, acreditamos que, mesmo com a queda dos salários, os custos das empresas ainda continuarão altos e as rentabilidades baixas, o que cria um forte desincentivo à ampliação da produção. O lado externo tenderá a ajudar no próximo ano, como já vem contribuindo, em função da forte desvalorização do câmbio. Além disso, a produção de grãos, que tem crescido nos últimos anos, deverá apresentar uma queda. O agronegócio não desempenhará um papel tão positivo como o observado nos últimos anos, sendo afetado principalmente por fatores climáticos, com irregularidade de chuvas afetando a produção em certas regiões do Brasil. Assim, a nossa projeção é de uma queda do PIB de -3,8% para 2015 e de -3,0% para Inflação e Taxa de Juros A inflação voltou a acelerar de maneira intensa no penúltimo mês deste ano, puxada também por preços de itens determinados pelo mercado (preços livres), o que é diferente do quadro anterior de que a forte pressão dos preços decorria basicamente de itens dos quais o governo regula. De acordo com o IBGE, o IPCA de novembro subiu 1,01%, com a taxa acumulada nos últimos 12 meses atingindo 10,5%, sendo a maior taxa de inflação desde Pelo lado dos preços determinados pelo mercado, podemos observar uma aceleração no acumulado em 12

5 meses de 7,7% em outubro para 8,3% em novembro, sendo que esse grupo estava operando de maneira estável em um patamar próximo a 7,5% desde julho. As maiores contribuições para esse resultado vieram dos grupos de transportes e de alimentações, com destaque para os alimentos in natura e etanol. As condições climáticas mais adversas, mercado de cana-de-açúcar em alta e desvalorização cambial são os principais elementos por trás dessa alta. Além disso, os preços administrados seguem com um desempenho desfavorável, variando 1,09% em novembro e acelerando de 17,5% para 18,0% em novembro. O preço do etanol, que compõe a mistura da gasolina, foi o principal fator dessa elevada dos preços administrados, correspondendo a mais de 50% da variação. Apesar desses apontamentos individuais, os núcleos de inflação, os quais dão uma noção da inércia, voltaram a subir. A média das principais medidas de núcleos de inflação que considera a média por exclusão dos itens mais voláteis, a dupla ponderação e a aparada com suavização teve variação de 0,67%. Além disso, o índice de difusão, o qual indica o percentual de itens do índice de preços que aumentaram o preço, subiu para 78,6%, bem elevado se comparado a 67,7% no mês de outubro. Em outras palavras, mesmo descontando os efeitos passageiros, a inflação segue elevada e piorando, agora atingindo um número maior de bens que compõem o índice de inflação. Para o mês de dezembro, ainda esperamos inflação alta, acima de 1,0%, levando o IPCA a encerrar o ano de 2015 em 10,8%, fruto da sequência dos eventos verificados em novembro. Para 2016, uma vez que os preços foram restabelecidos e os subsídios reduzidos em 2015, esse conjunto de preços do governo no próximo ano deverá ter uma variação menor, algo mais próximo a 7,7%. Pela parte dos preços livres, que são definidos pelo mercado, teremos os efeitos da depreciação da taxa de câmbio, que encarecerá os produtos importados e os alimentos, e da elevada inflação de 2015, que acaba impactando aluguéis, empregados domésticos e serviços em geral, indexados à inflação passada. No entanto, a inflação deverá ficar menor pela forte elevação da taxa de desemprego e pela queda na demanda das famílias, dificultando o repasse de preços. Nesse sentido, a inflação deverá fechar próximo de 10,8% em 2015 e caminhar para 6,5% em 2016, sem considerar uma elevação da CIDE em Com o recente agravamento do cenário inflacionário, o Banco Central sinalizou que poderá voltar a subir os juros a fim de manter a inflação abaixo do teto da meta (6,5%) no próximo ano e no centro da meta (4,5%) em A taxa de juros foi mantida em 14,25% na última reunião do Copom; porém, dois diretores, de oito que compõem o Comitê, votaram para aumentar a Selic em 0,5 p.p. já nesta reunião. Apesar da autoridade monetária ter optado pela manutenção da taxa, a ata da reunião deu indicativos de que os juros devem começar a subir porque a autoridade não quer estourar o teto da meta de 6,5%, uma vez que as projeções feitas pelo Banco Central mostram que a inflação estoura se a taxa de juros não for erguida. Adicionalmente, segundo o diretor de Assuntos Internacionais do Banco Central, Tony Volpon, um dos dissidentes do último Copom, a superação da inflação do nível de 10% leva a comportamento mais defensivo dos agentes econômicos via indexação. Além disso, o diretor destacou que a atividade não fará uma pressão significativa sobre os preços, como normalmente é entendido pela teoria econômica. Nesse caso, todos os desdobramentos recentes de queda de atividade, na visão do diretor, não trará um negativo efeito sobre os preços. Portanto, acreditamos que o Banco Central deverá iniciar um novo ciclo de alta de juros, o qual contemplará as três primeiras reuniões do próximo ano. A Selic alcançaria um patamar de 15,50% a.a., onde nesse nível, as expectativas dos agentes, as quais se descolaram do centro da meta para o ano de 2017, voltariam aos 4,5%. A melhora no quadro inflacionário nos horizontes mais longos poderia levar o Banco Central a reduzir a taxa já em Assim, acreditamos que os juros devem encerrar o próximo ano em 14,75%.

6 Crédito Em outubro, valendo-se da comparação com o mesmo período do ano anterior, a carteira de crédito do Sistema Financeiro Nacional cresceu apenas 8,1%, sendo o sétimo mês consecutivo em que o volume de crédito desacelera nessa base de comparação. Para os próximos meses, em especial em meados do próximo ano, acreditamos que esse movimento deva se intensificar, uma vez que a renda disponível das famílias continuará apertada e os empresários ainda desconfiados, o que afetará o consumo e o investimento para os próximos meses. Além disso, os juros voltarão a subir o que encarecerá ainda mais a tomada de crédito, enquanto que os subsídios fiscais tenderão a ficar ainda mais escassos, devido à contenção de gastos do governo, considerando-se que o ajuste fiscal permanecerá ocorrendo. Realizando uma análise sobre o crédito de maneira desagregada, o que se verifica é uma desaceleração tanto dos recursos direcionados quanto dos livres. Os recursos direcionados têm desacelerado fortemente mês após mês, impactados principalmente pela menor disponibilidade do governo em gastar diante de um ano de ajuste nas contas públicas. Com isso, tanto linhas do BNDES quanto da Caixa Econômica Federal têm apresentado arrefecimento nos últimos meses. Por sua vez, no caso dos recursos livres, a estabilidade de crescimento em torno de 5% verificado até o mês de setembro, já começa a dar sinais de maior desaceleração (no mês de outubro comparado ao mesmo mês do ano anterior, houve crescimento de 4,3%), refletindo a postura mais restritiva das instituições financeiras e o menor apetite na tomada de crédito das famílias. Acreditamos que esse movimento de desaceleração do crédito irá se intensificar no próximo ano, uma vez que a situação da economia brasileira não parece dar sinais de mudanças pelo menos no curto prazo. Por fim, em relação à inadimplência, vemos que as famílias têm apresentado pequena piora no final deste ano após ter mantido certa estabilidade em 3,8% até julho, com a taxa saindo de 3,7% em dezembro de 2014 e indo para 4,1% em outubro deste ano, enquanto que a PJ já vinha com uma piora notável. Pelo lado do consumidor, projetamos que estes deverão enfrentar uma piora considerável no mercado de trabalho nos próximos meses, embora os mesmos também estejam reduzindo o consumo e o endividamento, para que não entrem em um novo ciclo de inadimplência. Entretanto, vemos que podem haver limites para essa desalavancagem, o que implica em dizer que em algum momento no futuro começaremos a ver a inadimplência aumentar, especialmente, para as linhas de Cartão de Crédito e Cheque Especial. Por sua vez, no caso da Pessoa Jurídica (PJ), observamos que nos últimos doze meses, a inadimplência saiu de 2 para 2,5%, mostrando que a forte desaceleração econômica tem trazido repercussão sobre as carteiras de crédito. Adicionalmente, o longo período de redução do nível de atividade, a taxa de juros mais alta e por mais tempo, e prováveis aumentos de impostos indicam que a inadimplência deverá seguir subindo em Portanto, o movimento de fraqueza observado na carteira de crédito deverá permanecer nos próximos meses e até mesmo intensificar-se em 2016, dado que a taxa de juros, a qual já se encontra em patamar elevado, voltará a aumentar de acordo com o nosso cenário de juros. Assim, alteramos a nossa projeção para 6,3% de crescimento do volume de crédito este ano. Para 2016, a trajetória do crédito na economia brasileira deverá ser mantida, crescendo, o saldo da carteira de crédito do Sistema Financeiro Nacional, 5,0% em 2016, com os recursos livres influenciados pelo menor apetite por crédito das famílias, pela menor oferta de crédito por parte das instituições financeiras e juros mais altos, enquanto que os direcionados seguirão sentindo os efeitos do ajuste fiscal em curso, com uma postura menos expansionista do BNDES e da Caixa Econômica Federal na concessão de crédito.

7 Taxa de Juros Selic (% a.a) Crescimento do PIB Ac. em 4 trimestres (%) Taxa de câmbio nominal (R$/US$) Taxa de inflação - IPCA Fonte: IBGE e Sicredi Dados e Projeções Econômicas P 2016P Atividade Econômica PIB Nominal, R$ bi 3.887, , , , , , ,3 PIB Nominal, US$ bi 2.332, , , , , , ,5 Crescimento Real do PIB, % 7,5 3,9 1,9 3,0 0,1-3,8-3,0 Taxa de Desemprego, Média (%) 6,7 6,0 5,5 5,4 4,9 6,9 9,8 Taxa de Desemprego c/ Ajuste, Fim de Período (%) 6,2 5,5 5,4 5,1 5,1 8,4 10,6 Inflação IPCA, % 5,9 6,5 5,8 5,9 6,4 10,8 6,5 IGP-M, % 11,3 5,1 7,8 5,5 3,7 10,6 6,2 Juros Taxa Selic, Fim do Período (%) 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 14,75 Taxa Selic, Média do Período (%) 9,90 11,76 8,57 8,38 10,96 13,58 15,25 Taxa de Juros Real, Fim do Período (%) 4,57 4,23 1,33 3,86 5,03 3,11 7,75 Taxa de Câmbio Taxa de Câmbio (R$/US$), Fim de Período 1,67 1,88 2,04 2,34 2,66 4,00 4,20 Taxa de Câmbio (R$/US$), Média do Período 1,76 1,66 1,96 2,16 2,35 3,40 4,12 Setor Público Resultado Primário, % PIB 2,8 3,1 2,4 1,9-0,6-1,1-0,5 Crédito Crescimento da Carteira de Crédito (%) 20,6 18,8 16,4 14,6 11,3 6,3 5,0 Obs: Dados destacados em cinza referem-se às projeções. Para dúvidas ou sugestões, favor enviar para analise_economica@sicredi.com.br

8 Disclaimer Esse documento foi produzido pela do S.A. e tem por objetivo fornecer informações de indicadores econômicos. Ressaltamos, no entanto, que as análises bem como as projeções contidas refletem a percepção da no momento em que o texto é produzido, podendo ser alteradas posteriormente. O S.A. não se responsabiliza por atos/decisões tomadas com base nos dados divulgados nesse relatório.