Miguel Reis e Silva ACÇÕES SEM VALOR NOMINAL: ALGUMAS REFLEXÕES.

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1 ACÇÕES SEM VALOR NOMINAL: ALGUMAS REFLEXÕES

2 ACÇÕES SEM VALOR NOMINAL: ALGUMAS REFLEXÕES * MIGUEL REIS E SILVA ** SUMÁRIO: 1. Introdução. 2. Acções sem valor nominal: 2.1. Conceito. Seus elementos; 2.2. Acções; 2.3. Valor nominal. O capital social; 2.4. Proposta de definição de acções sem valor nominal. 3. Enquadramento do Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio. 4. Finalidades do Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio. 5. O regime português das acções sem valor nominal: 5.1. Acções sem valor nominal como acções-parcela; 5.2. As acções sem valor nominal como instituto central de Direito societário; 5.3. Princípios essenciais do regime das acções sem valor nominal; 6. Conclusão 1. Introdução O recente Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, mediante uma alteração ao CSC 1, consagrou, no ordenamento jurídico português, a possibilidade de as sociedades anónimas e em comandita por acções emitirem acções sem valor nominal, constituindo, por isso, um inquestionável marco no sistema jurídico societário e mobiliário nacional 2. Até à entrada em vigor deste decreto-lei 3, a emissão de acções sem valor nominal encontrava-se legalmente interditada 4, não obstante a sua admissibilidade fosse há muito * O presente estudo corresponde, com algumas alterações, ao trabalho final apresentado para avaliação no XV Curso de Pós-Graduação em Direito dos Valores Mobiliários, promovido pelo Instituto dos Valores Mobiliários, no ano lectivo de ** Advogado. 1 Pertencem a este diploma as disposições legais citadas sem a indicação da respectiva fonte, excepto se o contrário resultar manifestamente do contexto. 2 O impacto do Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, sobre o Direito societário e mobiliário português é dobrado pela circunstância de este diploma ter efectuado a transposição da Directiva 2007/36/CE, de 11 de Julho, do Parlamento Europeu e do Conselho, relativa ao exercício de certos direitos pelos accionistas de sociedades cotadas, publicada no JOUE L, n.º 184, de 14 de Julho de 2007, pp , comummente denominada por Directiva dos Direitos dos Accionistas. 3 O Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio que, surpreendentemente, atenta a sua indiscutível importância, não contém qualquer disposição reguladora da sua aplicação no tempo, entrou em vigor em 24 de Maio de 2010, nos termos do disposto no art. 2.º, n. os 2 e 4, da Lei n.º 74/98, de 11 de Novembro.

3 sustentada entre nós 5 e apesar de uma certa tendência legislativa para a superação do conceito de valor nominal (ainda que sem prescindir dele) 6. Tendo embora decorrido mais de um ano sobre o começo da vigência do regime das acções sem valor nominal e sendo já abundante a literatura sobre o tema 7, a irrecusável relevância do novo quadro legal, bem como dos seus reflexos sobre o regime dos actos societários praticados por sociedades emitentes de acções sem valor nominal, convida ao exame mais detido das soluções introduzidas pelo Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio. É este o tema em estudo. 2. Acções sem valor nominal 2.1. Conceito. Seus elementos A análise das alterações introduzidas ao CSC pelo Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, e a correcta apreciação do seu impacto no sistema jurídico supõem o conhecimento 4 O art. 276.º, n.º 1, na sua redacção anterior à introduzida pelo Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, declarava peremptoriamente que [o] capital social e as acções devem ser expressos num valor nominal, assim tornando inadmissível, no Direito pregresso, a emissão de acções sem valor nominal. 5 Vide 3., infra. 6 Reportamo-nos ao antecedente legislativo próximo do Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, o Decreto-Lei n.º 64/2009, de 20 de Março, que estabelecia mecanismos extraordinários de diminuição do valor nominal das acções das sociedades anónimas (cfr. o respectivo art. 1.º). No entanto, como adiante se dirá (cfr. 3., infra), o que este diploma, na verdade, possibilitava era a redução extraordinária do próprio capital social das sociedades anónimas, através de dois mecanismos distintos, que assentavam na diminuição do valor nominal das acções emitidas. 7 Sobre o novo regime das acções sem valor nominal, vide ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO, Acções sem valor nominal, Revista de Direito das Sociedades, ano 2, n. os 3 e 4, Coimbra, Almedina, 2010, pp ; PAULO DE TARSO DOMINGUES, As acções sem valor nominal, Direito das Sociedades em Revista, ano 2, vol. 4, Coimbra, Almedina, 2010, pp ; PAULO DE TARSO DOMINGUES, As acções sem valor nominal no Direito português, in AAVV: I Congresso Direito das Sociedades em Revista, Coimbra, Almedina, 2011, pp ; PAULO DE TARSO DOMINGUES, Traços essenciais do novo regime das acções sem valor nominal, in PAULO DE TARSO DOMINGUES / MARIA MIGUEL CARVALHO (coord.), Capital social livre e acções sem valor nominal, Coimbra, Almedina, 2011, pp ; PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções sem valor nominal, Coimbra, Coimbra Editora, 2011; e PAULO OLAVO CUNHA, Aspectos críticos da aplicação prática do regime das acções sem valor nominal, in PAULO DE TARSO DOMINGUES / MARIA MIGUEL CARVALHO (coord.), Capital social livre e acções sem valor nominal, Coimbra, Almedina, 2011, pp

4 prévio do conceito de acções sem valor nominal, tornando-se, portanto, necessário proceder à sua delimitação. Atentando na expressão acções sem valor nominal, constatar-se-á que a mesma é construída através da articulação de dois conceitos bem vincados de Direito societário: acções e valor nominal. O primeiro releva positivamente, permitindo a identificação do género: estão em causa acções e não quaisquer outras participações sociais ou valores mobiliários. O segundo releva negativamente, possibilitando a identificação da espécie dentro do género: trata-se de acções caracterizadas pela circunstância de não terem valor nominal. Importa, pois, analisar em que consistem estas realidades Acções O vocábulo acção cunhado pelo legislador, mas por ele não definido é signo polissémico que, historicamente, tem comportado três significados distintos: modalidade da participação ou direito social (Aktienrecht); forma de representação da participação ou direito social (Aktienurkunde); e fracção do capital social (Quote des Grundkapitals) 8 / 9. Examinemo-los sucessivamente. 8 Esta construção deve-se aos trabalhos de ACHILLES RENAUD, Das Recht der Aktiengesellschaften, Leipzig, Bernhard Tauchnitz edt., 1875, p Sobre o conceito de acção no Direito português, vide JOÃO LABAREDA, Das acções das sociedades anónimas, Lisboa, AAFDL, 1988, pp. 5 e ss.; JOSÉ DE OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, Direito dos Valores Mobiliários, vol. II, Coimbra, Coimbra Editora, 2001, pp (existe separata); JOSÉ A. ENGRÁCIA ANTUNES, Os instrumentos financeiros, Coimbra, Almedina, 2009, pp , em especial pp ; PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades comerciais, 4.ª ed., Coimbra, Almedina, 2010, pp ; e PAULO CÂMARA, Manual de Direito dos valores mobiliários, 2.ª ed., Coimbra, Almedina, 2011, pp

5 Numa primeira acepção, a acção é a modalidade da participação social (ou direito social 10 ) nas sociedades anónimas e nas sociedades em comandita por acções 11, ou seja, a socialidade ou condição de sócio, apresentando-se, por essa razão, como a medida da posição, absoluta e relativa, do sócio naqueles tipos sociais 12. Neste sentido, a acção é uma situação jurídica complexa, formada por um conjunto concatenado de situações jurídicas, activas e passivas, indissociáveis da condição de sócio de sociedade anónima ou de sociedade em comandita por acções 13 / 14. Paralelamente, o termo acção é utilizado para designar o título representativo da participação social. Neste caso, a acção corresponderá à própria forma de representação da participação social e não à participação social, que será, então, tomada como realidade abstracta Entre nós, JOSÉ DE OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, p. 62, refere-se à acção como modalidade da participação social e modalidade do direito social, indistintamente. No entanto, esta relação de sinonímia afigura-senos de rejeitar (cfr. nt. 14, infra). 11 Cfr. os arts. 271.º e 478.º. 12 A doutrina é, aliás, convergente neste ponto. Reenvia-se para os autores mencionados na nt. 9, supra. 13 Como manifestação da indissociabilidade das situações jurídicas que integram a participação accionista, tenha-se presente o princípio da proibição do pacto leonino, consagrado no art. 22.º, n.º 3 (cfr., também, o art. 994.º do CCiv): é nulo o acordo por meio do qual se determine a exclusão de um sócio da comunhão dos lucros ou a sua isenção da participação nas perdas da sociedade. Dito de outro modo, são incompatíveis com a socialidade a exclusão do direito aos lucros e a isenção do dever de participar nas perdas. Isto é, não pode uma participação social congregar, tão-só, situações jurídicas activas ou, apenas, situações jurídicas passivas. Em síntese: ubi commoda, ibi incommoda. Não deve, todavia, confundir-se a indissociabilidade das situações jurídicas que formam a acção em relação à condição de sócio com a sua incindibilidade. Efectivamente, certos direitos inerentes à participação accionista maxime, o direito ao dividendo, ou seja, à fracção do lucro distribuível correspondente à acção, uma vez deliberada a sua distribuição (cfr. PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, p. 298) são destacáveis, podendo ser alienados ou onerados. Porém, mesmo na hipótese de destaque, a fonte última dos direitos inerentes destacados é a condição de sócio: o direito destacado existe por causa da socialidade. Ademais, diga-se que o destaque dos direitos inerentes à acção não afecta o conteúdo desta, nem a posição do accionista. 14 A definição oferecida em que os autores convergem impõe a rejeição da relação de sinonímia entre participação social e direito social, na medida em que a primeira, sendo uma situação jurídica complexa, e, portanto, composta por situações jurídicas activas e passivas, não pode ser entendida como direito subjectivo permissão normativa específica de aproveitamento de um bem, na fórmula de ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO, Tratado de Direito civil português, vol. I, Parte geral, t. I, 3.ª reimp. da 3.ª ed. (2005), 2011, pp Conferindo, embora, a titularidade de certos direitos subjectivos, como o direito de quinhoar nos lucros, de participar nas deliberações de sócios, de obter informações sobre a vida da sociedade e de ser designado membro dos órgãos de administração e de fiscalização da sociedade (cfr. o art. 21.º, n.º 1), a condição de sócio acarreta, igualmente, determinados deveres e obrigações, como os de realizar entradas e de quinhoar nas perdas (cfr. o art. 20.º). Assim, só a expressão participação social permite retratar, adequadamente, a condição de sócio. 15 Assim, JOSÉ DE OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, p. 64.

6 Semelhante entendimento do conceito de acção escora-se numa razão histórica: as primeiras sociedades anónimas e em comandita por acções emitiram títulos 16, documentos em papel representativos das respectivas participações sociais. Intui-se, com relativa facilidade, que esses títulos, representando as acções rectius, as participações sociais, se confundiram, erradamente 17, com elas, generalizando-se, consequentemente, o uso do signo acções como referência aos títulos representativos das participações accionistas. Não obstante a necessidade de representação da participação social seja justificada, por razões de reforço da segurança no tráfego jurídico e da confiança na existência e no conteúdo da situação jurídica representada 18, a referência à acção enquanto forma de representação tenderá a perder relevância, por diversas razões 19. Como é sabido, a nossa lei admite, actualmente, duas formas de representação das participações accionistas: a representação cartular e a representação escritural. A primeira modalidade, correspondendo à técnica de representação clássica, consiste na emissão de um documento em papel (título) que incorpora a participação social, ao passo que a segunda se traduz no registo informático da participação accionista numa conta aberta em nome do respectivo titular junto de um intermediário financeiro integrado em sistema centralizado, de um único intermediário financeiro indicado pelo emitente, ou da própria sociedade emitente Questão mais delicada é a da qualificação, ou não, da acção como título de crédito, a que a doutrina vem respondendo afirmativamente: cfr., por todos, JOSÉ DE OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, pp Sobre a noção de título de crédito, vide PAULO OLAVO CUNHA, Cheque e convenção de cheque, Coimbra, Almedina, 2009, pp Dizemos erradamente, pois, como, com toda a propriedade, nota JOSÉ DE OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, p. 64, o título é, apenas, um instrumento de representação da posição social, que não se apresenta, portanto, como essencial. Só assim se compreende que a perda ou a destruição do título não afectem a participação social, mas somente dêem origem à sua reconstituição ou reforma judicial (cfr. o art. 51.º do Cód.VM e os arts º e ss. do Código de Processo Civil). Convergentemente, embora a propósito dos valores mobiliários em geral, PAULO CÂMARA, Manual, p Cfr. JOSÉ DE OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, p Cfr., por todos, PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, p Cfr. os arts. 46.º, n.º 1, 61.º e 65.º, n.º 1, do Cód.VM.

7 A forma de representação escritural constitui o resultado de uma natural evolução do sistema jurídico societário e mobiliário, na medida em que o legislador, sem perder de vista a necessidade de assegurar a certeza no tráfego, tem vindo a desenvolver um esforço de remoção dos obstáculos de ordem formal à desejada celeridade do comércio jurídico, que caracteriza o universo em que se movem as sociedades comerciais. Ora, reconhecendo-se, hoje, que a acção tanto pode ser representada por um título, como por um simples registo em conta, não tem sentido encará-la como forma de representação da participação social, já que semelhante entendimento assenta num pressuposto de exclusividade da forma de representação cartular 21. Para mais, deverá recordar-se, a propósito das acções admitidas à negociação em mercado regulamentado, que os accionistas não estabelecem, necessariamente, um contacto directo com as mesmas 22. A acção é, ainda, entendida como uma fracção do capital social, por meio da qual é determinada a posição do respectivo titular numa sociedade anónima ou em comandita por acções. A acção funcionará, assim, como a medida concreta dos direitos e deveres do seu titular. Recentemente, também esta acepção do conceito de acção tem merecido crítica de alguma doutrina, com fundamento na possibilidade de emissão de acções representativas, não do capital social, mas do património da sociedade 23. Sendo, contudo, certo que, nalguns ordenamentos jurídicos, as acções podem representar o próprio património da respectiva sociedade emitente e não o seu capital social v.g. as chamadas no par value shares características do Direito norte-americano, cumpre reconhecer que essa realidade corresponde a um traço identitário dos sistemas jurídico- 21 Sem prejuízo do que dissemos, deverá ter-se presente que a lei, ao qualificar a acção como valor mobiliário (cfr. o art. 1.º, al. a), do Cód.VM) e ao definir o valor mobiliário como documento representativo de situações jurídicas homogéneas, susceptível de transmissão em mercado (cfr. o art. 1.º, al. g), do Cód.VM), mantém, ainda, actual o entendimento da acção como documento. Cfr., sobre este ponto, nt. 25, infra. 22 Neste sentido, vide PAULO CÂMARA, Parassocialidade e transmissão de valores mobiliários, Lisboa, FDL, 1996, pp Vide PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, pp

8 societários não enformados pelo regime do capital social 24. Relativamente a estes, e somente estes, o argumento colhe. Porém, a crítica já improcederá quanto aos sistemas jurídico-societários de matriz europeia, como o português, em que o regime do capital social é fundamental e imprescindível. Enquanto assim for, a acção é (e deve ser percepcionada como) uma fracção do capital social. E mesmo que o que vem de dizer-se não procedesse, cabe recordar que, nos termos do art. 271.º, nas sociedades anónimas e em comandita por acções (nestas, por remissão do art. 478.º), o capital é dividido em acções. Valem, aqui, portanto, as presunções de que o legislador soube expressar o seu pensamento em termos adequados e de que consagrou as soluções mais acertadas (cfr. o art. 9.º, n.º 3, do CCiv). A par destes significados, o termo acção adquiriu, recentemente, um outro sentido: o de valor mobiliário, como resulta directamente do art. 1.º, al. a), do Cód.VM. A acção é, deste modo, uma realidade compósita que agrega as situações jurídicas representadas e a forma de representação, unidas em torno da aptidão circulatória, ou seja, uma posição jurídica representada 25. Retenha-se, de entre as várias acepções apresentadas, a de acção enquanto participação social. 24 Sobre a relação entre as no par value shares e a superação do conceito (ou do dogma) do capital social, vide PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções, pp PAULO CÂMARA, Manual, p Apenas esta noção permite superar as insuficiências da definição legal de valor mobiliário (documento representativo de situações jurídicas homogéneas, susceptível de transmissão em mercado), que desconsidera, no que à acção respeita, que a mesma é, prima facie, a própria participação social nas sociedades anónimas e em comandita por acções, que o documento representa. Propondo um conceito mais abrangente de valor mobiliário, cfr. JOSÉ A. ENGRÁCIA ANTUNES, Os instrumentos, pp Como valor mobiliário, a acção é, nos termos do art. 2.º, n.º 1, al. a), e n.º 2, do Cód.VM, um instrumento financeiro, ou seja, um instrumento jus-comercial, susceptível de criação e/ou negociação no mercado de capitais, cuja finalidade primordial [é] o financiamento e/ou a cobertura do risco da actividade económica das empresas (cfr. JOSÉ A. ENGRÁCIA ANTUNES, ob. cit., p. 7).

9 Contudo, mais do que o conhecimento do seus diversos significados, é decisivo para a compreensão do conceito de acção o conhecimento das respectivas características. Assim, da análise da lei e recorrendo ao esforço de sistematização desenvolvido pela doutrina, afirmar-se-á que as acções se caracterizam por serem indivisíveis, livremente transmissíveis, representativas da mesma fracção do capital social e susceptíveis de agrupamento 26. Prescreve o art. 276.º, n.º 6 (correspondente ao n.º 4, na redacção anterior à introduzida pelo Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio), que as acções são indivisíveis, isto é, que são absolutamente insusceptíveis de fraccionamento (stock split) 27 / 28. Importante característica das acções é, igualmente, a da sua livre transmissibilidade, que encontra acolhimento no art. 328.º, n.º 1. Aliás, no Direito societário português, são ilícitas as cláusulas de intransmissibilidade absoluta e as que restrinjam a transmissibilidade de acções não expressamente previstas no art. 328.º, n.º 2. Assim, as únicas limitações à regra da livre transmissibilidade das acções legalmente admitidas são: a subordinação da transmissão das acções nominativas ao consentimento da sociedade (cfr. a al. a) do n.º 2 do art. 328.º), o estabelecimento de um direito de preferência a favor dos restantes accionistas, na eventualidade de alienação de acções nominativas 26 Vide PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, pp Como nota PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, pp , a indivisibilidade das acções circunscreve-se às participações sociais, não afectando os títulos que as representam. Deste modo, caso, nos termos do art. 97.º, n.º 1, al. b), do Cód.VM, um título seja representativo de várias acções, o princípio da indivisibilidade das acções não constitui qualquer impedimento a que o respectivo titular solicite a divisão do título à sociedade emitente solução que resulta, aliás, do art. 98.º do Cód.VM. 28 PAULO CÂMARA, Manual, pp. 129, nota que esta característica vem perdendo relevância, como consequência da possibilidade de destaque dos direitos inerentes à acção, circunscrevendo-se, hoje, aos direitos ditos políticos (v.g., o direito à informação e o direito ao voto). Todavia, a indivisibilidade da acção não deve confundir-se com a incindibilidade das situações jurídicas, activas e passivas, que a compõem. Efectivamente, a indivisibilidade da acção significa que a própria posição accionista, entendida como um todo, é insusceptível de divisão, ou seja, não pode originar outras por vontade do respectivo titular (já o poderá ser, porém, por via de uma alteração do pacto social: neste sentido, PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções, p. 115), ao contrário do que sucede com a posição quotista (cfr. o art. 221.º). Ora, a indivisibilidade da acção não implica que as situações jurídicas que esta congrega sejam incindíveis. Trata-se, na verdade, de conceitos que operam a diferentes níveis.

10 (cfr. o art. 328.º, n.º 2, al. b)) e a subordinação da transmissão de acções nominativas e da constituição de penhor ou de usufruto sobre elas ao cumprimento de determinados requisitos, objectivos ou subjectivos, conformes com o interesse social (cfr. o art. 328.º, n.º 2, al. c)). A regra é, pois, a inversa da vigente para as sociedades por quotas (cfr. o art. 228.º, n.º 2), o que se funda na necessidade de assegurar constante liquidez nos mercados de capitais 29. Como traço identitário das acções no sistema jurídico-societário português 30, cumpre referir, ainda, a circunstância de aquelas representarem a mesma fracção no capital social, como expressamente declara o art. 276.º, n.º 4. Por último, e na medida em que a lei ou o contrato de sociedade podem condicionar o exercício de alguns direitos sociais à titularidade de um certo número de acções v.g., o direito de exigir a prestação de informações por escrito, para o qual é necessária a titularidade de acções representativas de dez por cento do capital social (cfr. o art. 291.º, n.º 1), e o direito de voto nas deliberações da assembleia geral, que o pacto social pode atribuir apenas aos accionistas titulares de um determinado número de acções (cfr. o art. 379.º, n.º 5), a lei societária admite, enquanto manifestação do princípio da igualdade de tratamento entre os accionistas 31, o agrupamento de acções, ou seja, a agregação das acções de um accionista às de outro, com o específico propósito de exercício de direitos sociais, que, de outra maneira, estaria vedado. Recolhidos estes subsídios quanto ao conceito e às características das acções, passemos, agora, à análise do conceito de valor nominal. 29 Recorde-se, a propósito, a lição de ALEXANDRE BRANDÃO DA VEIGA, Transmissão de valores mobiliários, Coimbra, Almedina, 2004, p. 16: Os valores mobiliários existem para circular, valem em grande medida porque circulam, criam mercado porque o fazem. 30 Por seu turno, nos sistemas jurídico-societários não enformados pelo regime do capital social, as acções representam idênticas fracções do património da sociedade. 31 Sobre este princípio, cfr., por todos, PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, pp

11 2.3. Valor nominal. O capital social A referência a acções com valor nominal e a acções sem valor nominal é suficiente para se perceber que a toda a acção é atribuído um valor. Na realidade, são-lhe atribuídos diversos valores. Segundo registam alguns autores, a acção é susceptível de ter os seguintes valores: o valor nominal, correspondente a uma cifra invariável em dinheiro, formalmente ligado à acção e, bem assim, ao capital social (o qual, por sua vez, é computado pela soma do valor nominal da totalidade das acções emitidas); o valor contabilístico, obtido pelo quociente entre o valor do património líquido da sociedade e o número total de acções emitidas (book value); o valor real, calculado em função do número de acções da titularidade de certo accionista, e que constitui um instrumento de avaliação da respectiva posição relativa na sociedade emitente; o valor de mercado, que traduz o preço de aquisição de uma acção e que, tendencialmente, reflectirá o seu valor real; e o valor de cotação, o preço de aquisição de uma acção emitida por uma sociedade emitente de valores mobiliários admitidos à negociação em mercado regulamentado, determinado pelos agentes económicos 32. A estes somam-se, desde a entrada em vigor do Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, o valor de emissão, que consiste na cifra em dinheiro, associada à acção (embora não formalmente) e temporalmente cingida ao acto societário da sua criação (emissão), aferido através do quociente entre o capital social e o número total de acções emitidas, e o valor percentual, que exprime a relação proporcional entre o número de acções detidas por um accionista e o capital social 33. Ora, de todos estes valores da acção, o valor nominal era aquele que maior relevância tinha, sob o ponto de vista jurídico, pelas suas implicações. 32 ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO / ADELAIDE MENEZES LEITÃO, anotação n.º 5 ao art. 276.º, in ANTÓNIO MENE- ZES CORDEIRO (coord.), Código das Sociedades Comerciais Anotado, 2.ª ed., Coimbra, Almedina, 2011, p Em boa verdade, o art. 44.º, n.º 1, al. b), do Cód.VM, já obrigava a que o valor percentual constasse do registo de emissão das acções escriturais e do título representativo das acções tituladas (em relação a estas, cfr. o art. 97.º, n.º 1, do Cód.VM).

12 Como é sabido, a ideia de valor nominal accionista é uma característica específica dos sistemas jurídico-societários enformados pelo regime do capital social, tornando-se, pois, essencial compreendê-lo e às suas implicações em termos gerais. As sociedades comerciais são pessoas colectivas de Direito privado cujo objecto é a prática de actos de comércio (cfr. o art. 2.º do CCom) e que se organizam em conformidade com um dos seguintes tipos societários consagrados no CSC (cfr. o art. 1.º, n.º 2): sociedade em nome colectivo, sociedade por quotas, sociedade anónima, sociedade em comandita simples e sociedade em comandita por acções. As sociedades comerciais têm por finalidade imediata o desenvolvimento de uma actividade económica e por finalidade mediata a obtenção de lucro. Naturalmente, para que possam desempenhar a sua actividade, deverão munir-se com os recursos indispensáveis e adequados à exploração da concreta actividade económica que pretendam exercer. Ora, o conjunto dos meios financeiros, em dinheiro ou em espécie, reunidos pelos sócios com vista ao desenvolvimento pela sociedade da respectiva actividade económica estatutária constitui o capital social, computado pela soma dos apports dos sócios, e que, aquando da constituição da sociedade e, bem assim, no momento inicial do exercício da actividade social, corresponde, a mais das vezes, ao respectivo património 34. Neste sentido, por capital social deve entender-se a cifra numérica, em dinheiro, expressa em euros, de valor constante 35, correspondente ao património de constituição da empresa Cfr. PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, pp Em bom rigor, o valor do capital social é, apenas, tendencialmente constante, dado que a lei permite o seu aumento (cfr. os arts. 87.º e ss.) e a sua redução (cfr. os arts. 94.º e ss.). 36 Vide PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, p. 460, que adapta e actualiza a lição de PAULO SEN- DIN, Curso de sociedades comerciais, Lisboa, AAFDL, policopiado, Ainda sobre o conceito de capital social, vide PAULO DE TARSO DOMINGUES, Variações sobre o capital social, Coimbra, Almedina, 2009, pp. 47 e ss..

13 Esta definição espelha a diferença entre capital social e património social, sendo este o valor apurado pela diferença entre o activo e o passivo da sociedade, tratando-se, portanto, de uma realidade mutável por natureza. O capital social é um conceito fundamental no Direito das sociedades comerciais português, desempenhando funções internas e externas. Por um lado, o capital social serve funções internas, de organização da vida societária. É através da ponderação da participação social que se determina a posição, absoluta e relativa, de cada sócio na respectiva sociedade. Paralelamente, o capital social representa um importante mecanismo de protecção dos sócios, na medida em que todos os sócios deverão contribuir equitativamente para a sociedade 37. Ademais, o princípio da proibição da emissão de acções por um valor inferior ao do respectivo valor nominal (emissão abaixo do par) constituía um importante obstáculo à diluição das participações dos primitivos accionistas, em consequência da subscrição de acções por terceiros, em grande quantidade e por um preço inferior ao pago por aqueles o que poderia importar uma alteração do controlo da sociedade. Por outro lado, o capital social, através do seu regime, constitui um factor de protecção de terceiros, assumindo um papel de garantia dos credores sociais 38. Pondo de parte aspectos de pormenor, afirma-se que o capital social é uma garantia dos credores pela consagração, entre nós, de dois princípios: o da intangibilidade do capital social e o da conservação do capital social. Vejamos em que termos. 37 PAULO DE TARSO DOMINGUES, O capital social como entrave ao financiamento das sociedades. Os novos conceitos e regime de capital social introduzidos pelo DL 64/2009 são solução?, Direito das Sociedades em Revista, ano I, vol. II, Coimbra, Almedina, 2009, p. 177, nt A centralidade do regime do capital social é, na verdade, pedra de toque dos sistemas jus-societários de matriz europeia. Recorde-se, a propósito, que a Segunda Directiva do Conselho em matéria de Direito das sociedades (Directiva 77/91/CEE, do Conselho, de 13 de Dezembro de 1976, JOCEE L, n.º 26, de 31 de Janeiro de 1977), comummente denominada por Directiva do Capital Social, proclamava, no seu quarto considerando, que devem ser adoptadas normas comunitárias para conservar o capital, que constitui uma garantia dos credores, proibindo, nomeadamente, que seja afectada por indevidas distribuições aos accionistas e limitando a possibilidade de a sociedade adquirir acções próprias.

14 Como se referiu, capital social e património social são conceitos inconfundíveis, muito embora o capital social corresponda, em regra, ao património inicial de uma sociedade comercial, necessário ao desenvolvimento da sua actividade. Ora, considerando que o capital social se destina, primeiramente, a dotar a respectiva sociedade comercial dos meios necessários ao início da sua actividade, assim como à sua implantação no mercado em que actua, impõe-se o reconhecimento da sua susceptibilidade de erosão no momento fundacional da sociedade, bem como durante o exercício da actividade social. Por aqui se vê que o capital social não é, em si mesmo, uma garantia dos credores da sociedade. Na verdade, entendida em sentido técnico-jurídico, a garantia dos credores sociais é o património da sociedade (cfr. o art. 601.º do CCiv). Neste contexto, o capital social é, tão-só, a medida relativamente à qual se determina se no decurso do funcionamento da sociedade resultou acréscimo ou diminuição do património social 39. Dito de outro modo, o capital social opera como bitola por meio da qual se afere a evolução do património de uma sociedade comercial (a garantia dos credores) 40. Estas considerações preliminares facilitam a compreensão do princípio da intangibilidade do capital social, de acordo com o qual o capital social tem como afectação exclusiva a reunião e a manutenção dos recursos necessários ao desenvolvimento da actividade compreendida no objecto social e não a satisfação dos interesses pessoais dos sócios. Concretizando a intangibilidade do capital social, e procurando garanti-la, o legislador consagrou, no art. 32.º, o princípio da conservação do capital social Cfr. FERNANDO OLAVO (apontamentos dos alunos ALBERTO XAVIER e MARTIM DE ALBUQUERQUE), Direito comercial, vol. II, Lisboa, AAFDL, policopiado, 1963, p Expressamente neste sentido, PAULO OLAVO CUNHA, O novo regime da redução do capital social e o artigo 35.º do Código das Sociedades Comerciais, in AAVV, Prof. Inocêncio Galvão Telles: 90 anos. Homenagem da Faculdade de Direito de Lisboa, Coimbra, Almedina, 2007, p

15 O art. 32.º, n.º 1, na redacção que lhe foi conferida pelo Decreto-Lei n.º 185/2009, de 12 de Agosto, interdita a distribuição dos activos da sociedade aos respectivos sócios, quando o seu capital próprio 42, incluindo o resultado líquido do exercício, constante dos documentos de prestação de contas, elaborados e aprovados nos termos legais, seja inferior à soma do capital social e das reservas (legais ou estatutárias) não distribuíveis, bem como quando, em virtude da distribuição de bens, aquele se tornasse inferior ao valor da referida soma. O princípio da conservação do capital social tem por finalidade promover e garantir uma aproximação entre o capital social e o património social 43. O legislador, ao impor a intangibilidade e a conservação do capital social, procurou construir uma disciplina jurídica destinada e apta a assegurar que, durante o período em que a sociedade exercer a respectiva actividade, o seu património social não é inferior ao capital social 44. Em suma: o capital social corresponde ao núcleo intangível do património da sociedade (cifra de retenção do património social). Por isso, se diz que é a garantia dos credores 45 / 46. Dito isto, debruçamo-nos, agora, sobre o conceito de acções sem valor nominal. 41 Na realidade, a consagração deste princípio deriva de uma imposição comunitária: cfr. o art. 15.º, n.º 1, al. a), da Directiva do Capital Social. 42 Segundo o art. 349.º, n.º 2, entende-se por capital próprio o somatório do capital realizado, deduzidas as acções próprias, com as reservas, os resultados transitados e os ajustamentos de partes de capital em sociedades coligadas. Recordar-se-á, contudo, que o âmbito desta definição se circunscreve ao limite de emissão de obrigações por sociedades anónimas. Em termos gerais, vale a pena reter a noção proposta por PAULO OLAVO CUNHA, Direito das sociedades, pp : património (líquido) societário que é formado exclusivamente à custa de bens de que a sociedade beneficie com carácter de estabilidade, incluindo os que são necessários para cobrir o capital social acrescido das reservas legais (obrigatórias e especiais) acumuladas. 43 Convergentemente, PAULO DE TARSO DOMINGUES, Garantias da consistência do património social, in AAVV, Problemas do Direito das sociedades, 2.ª reimp. da 1.ª ed. (2002), Coimbra, Almedina, 2008, pp Contra, PAULO CÂMARA, anotação n.º 3 ao art. 32.º, in ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO (coord.), Código, p. 166, nt. 1, para quem o princípio da conservação do capital social visa somente promover a aproximação do capital social ao património social e não garanti-la. 44 PAULO DE TARSO DOMINGUES, O capital, p. 177, nt Na medida em que a distribuição de bens pelos accionistas nunca poderá afectar o capital social. 46 Não deve, no entanto, olvidar-se o preâmbulo do Decreto-Lei n.º 33/2011, de 7 de Março (que alterou o CSC, reduzindo o montante mínimo do capital social nas sociedades por quotas para dois euros e para um euro, nas sociedades unipessoais por quotas), que declara peremptoriamente que o capital social não representa uma garantia para os credores e, em geral, para quem se relaciona com a sociedade.

16 2.4. Proposta de definição de acções sem valor nominal Como é sabido, as acções representam a mesma fracção do capital social, nos sistemas jurídico-societários de matriz europeia, enformados pelo regime do capital social. Sem surpresa, o regime do capital social repercutia-se, com relativa naturalidade e até muito recentemente, sobre as próprias acções, as quais, consideradas nas suas múltiplas acepções, serviriam, também, para alcançar os objectivos prosseguidos com a instituição daquele regime 47. Por esta razão, a todas as acções era, necessariamente, atribuído um valor nominal, ou par 48, correspondente a um valor unitário, tendencialmente fixo 49, apurado por via da divisão da cifra do capital social pelo número total de acções emitidas 50, e que traduz o valor mínimo das entradas a realizar por cada participação accionista Por este motivo, o valor nominal é menção obrigatória do contrato de sociedade (cfr. o art. 272.º, al. a)), e, bem assim, do título representativo da acção nominativa (cfr. o art. 97.º, n.º 1, ex vi art. 44.º, n.º 1, al. b), do Cód.VM), e do registo da emissão da acção escritural (cfr. o art. 44.º, n.º 1, al. b), do Cód.VM). 48 Sobre a sinonímia entre valor nominal e par, cfr. o art. 298.º, n.º 1. Na doutrina norte-americana, vide, FRE- DERICK DWIGHT, The par value of stock, Yale Law Journal, n.º 16, 1907, pp Dizemos tendencialmente fixo porque o valor nominal, reflectindo o capital social, variará quando este varie. Cfr., a título de exemplo, o art. 92.º, n.º 4, quanto ao aumento de capital, e o art. 94.º, n.º 1, al. b), relativo à redução do capital social por diminuição do valor nominal (como lembram PAULO DE TARSO DOMINGUES, O capital, pp. 191, e PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções, p. 88, esta última hipótese é admitida entre nós pela possibilidade de emitir as chamadas penny stocks acções com valor nominal diminuto (um cêntimo), estabelecida no art. 276.º, n.º 3 (anterior art. 276.º, n.º 2, na redacção conferida pelo Decreto- Lei n.º 343/98, de 6 de Novembro, que adaptou o CSC ao euro)). Sobre o conceito de penny stocks, vide PEDRO MAIA, As participações sociais, in J. M. COUTINHO DE ABREU (coord.), Estudos de Direito das sociedades, Coimbra: Almedina, 2010, p Nas sociedades emitentes de acções com valor nominal, o capital social corresponde, portanto, à soma de todas as acções emitidas. 51 PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções, p. 13. Na formulação de YURI BIONDI, Le azioni, in GIOVANNI. E. COLOMBO / GIUSEPPE B. PORTALE, Trattato delle società per azioni, vol. II, Turim, UTET Giuridica, 1996 (reimp. da ed. de 1991), pp , o valor nominal é o mínimo estatutário de participação accionista.

17 No Direito anterior, [a] referência a um valor nominal constituía um esquema técnico destinado a permitir a aplicação segura de determinadas regras 52. Em sintonia com o regime do capital social, o valor nominal desempenhava funções internas: de determinação da posição, absoluta e relativa, de cada accionista, de garantia do princípio da igualdade de tratamento dos accionistas 53 e, por último, de obstáculo a um grave enfraquecimento das participações sociais dos primitivos accionistas (uma vez que o valor nominal operava como preço mínimo de subscrição) 54. Pela sua relação umbilical com o capital social o qual, no Direito precedente, correspondia à cifra resultante da soma do valor nominal da totalidade das acções emitidas, o valor nominal operava, ainda, como instrumento de avaliação da situação patrimonial da sociedade 55. Delimitados os conceitos de acção e de valor nominal, estamos, agora, habilitados a definir o que seja uma acção sem valor nominal. Colhidos e ponderados os elementos acima escalpelizados, dir-se-á que, por acção sem valor nominal, se deve entender a participação social numa sociedade anónima ou numa sociedade em comandita por acções desprovida de valor nominal. Sendo certo que esta definição está longe de ser perfeita e tecnicamente adequada, a verdade é que ela é, também, a única que permite uma análise compreensiva da figura 56 : é que, tendo presentes as experiências jurídicas de outros ordenamentos e o labor 52 ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO / ADELAIDE MENEZES LEITÃO, anotação n.º 6 ao art. 276.º, in ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO (coord.), Código, p Neste sentido, vide JOHN COFFEE JR., The mandatory / enabling balance in Corporate Law: An essay on the judicial role, Columbia Law Review, vol. 89, n.º 7, 1987, p. 1637, e YURI BIONDI, Le azioni, p. 15. Não obstante pudessem ser qualitativamente diferentes, as acções, conquanto representavam idênticas fracções do capital social, eram quantitativamente iguais. 54 PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções, p. 21. O princípio da proibição da emissão de acções abaixo do par, acolhido no art. 298.º, n.º 1, na sua redacção originária e anterior à introduzida pelo Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio, impedia e continua a impedir que os primitivos accionistas de uma sociedade vissem a sua posição social prejudicada pela entrada de novos accionistas que adquirissem acções por um valor inferior ao do par e em quantidades avultadas. 55 Cfr. 2.3., supra. 56 Convergentemente, RAINER FUNKE, Wert ohne Nennwert Zum Entwurf einer gesetzlichen Regelung über Zulassung nennwerloser Aktien, Colónia, AG, 1997, p. 386.

18 sistematizador da doutrina, podemos distinguir entre duas espécies de acções sem valor nominal, consoante se enquadrem, ou não, em sistemas jurídico-societários enformados pelo regime do capital social 57. Afigura-se-nos, por esta razão, da maior conveniência atentar nas soluções consagradas noutras latitudes, ainda que sinteticamente. Segundo a doutrina da especialidade, as acções sem valor nominal são um produto do Direito belga 58, posteriormente aproveitado e desenvolvido por outros ordenamentos 59. Como é reconhecido, a emissão de acções sem valor nominal por sociedades anónimas (sociétés anonymes), bem como por sociedades em comandita por acções (sociétés en comandite par actions), foi, primeiramente, possibilitada pela Loi du 18 mai 1873, tendo encontrado posterior acolhimento nas Lois sur les sociétés commerciales, coordonées le 25 mai 1913 (cfr. o art. 41., 1 ) 60. Saliente-se, desde já, que a técnica seguida no Direito belga passa pela possibilidade, e não pela obrigatoriedade, de emitir acções sem valor nominal: é reconhecida aos accionistas a liberdade de optar entre as acções com valor nominal e as acções sem valor nominal. 57 Cfr., por todos, JOSÉ GABRIEL PINTO COELHO, Estudo sobre as acções das sociedades anónimas, Revista de Legislação e Jurisprudência, n.º 3093, ano 89.º, 1957, pp Cfr. THIERRY TILQUIN, Les actions et parts sans valeur nominale en Droit belge, in AAVV, Bulletin JOLY Sociétés, Julho de 1998, pp (p. 739). Diferentemente, ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO / ADELAIDE MENEZES LEITÃO, anotação n.º 8 ao art. 276.º, in ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO (coord.), Código, p. 804, referem que as acções sem valor nominal surgiram no Direito norte-americano, em Todavia, JOHN WILDMAN / WELDON POWELL, Capital stock without par value, Nova Iorque, Arno Press, 1980 (reimp. da ed. de Chicago, A. W. Shaw, 1928), pp , indicam que a New York Stock Corporation Law se inspirou em legislação teutónica sobre sociedades mineiras, datada de Não constitui nosso propósito desenvolver um estudo jus-comparativo sobre as acções sem valor nominal, pelo que nos furtaremos ao tratamento sistemático e autónomo das soluções consagradas noutros ordenamentos. Referi-las-emos, apenas, enquanto instrumento para a avaliação de algumas soluções consagradas pelo legislador nacional no Decreto-Lei n.º 49/2010, de 19 de Maio. Para um aprofundamento do estudo das acções sem valor nominal noutros sistemas jus-societários, cfr., por todos, PAULO CÂMARA / ANA FILIPA MORAIS ANTUNES, Acções, passim, em especial pp As Lois sur les sociétés commerciales foram objecto de sucessivas alterações, que, dada a sua magnitude, terão justificado nova consolidação daquelas lois, conhecida como Lois sur les sociétés commerciales, coordonnées le 30 novembre 1935.

19 Essa possibilidade é, ainda, reforçada pela circunstância de o sistema belga admitir a coexistência, numa mesma sociedade, de acções com valor nominal e acções sem valor nominal 61. Na disciplina das Lois sur les sociétés commerciales, as acções sem valor nominal apresentavam-se como acções representativas de uma mesma fracção do capital social, ou, se se quiser, de uma idêntica quota-parte no capital social, sendo, por isso, designadas por acções de quotidade ou acções-quota (actions de quotité) 62. O montante de capital representado em cada acção-quota era determinado pelo quociente entre a cifra do capital social e o número total de acções correspondentemente emitidas 63. O irrecusável interesse de que se revestia semelhante solução, assim como os seus comprovados méritos, parecem ter justificado a sua extensão às sociedades de responsabilidade limitada (sociétés à responsabilité limitée), empreendida pelo art daquelas Lois sur les sociétés commerciales 64. As actions de quotité correspondem a uma experiência adquirida do sistema jurídicosocietário belga, de que são traço identitário. É sintomática disso a circunstância de aquelas, apesar de centenárias, terem sido recebidas no actual Code des Sociétés 65. Pela sua proximidade cronológica com o regime belga, vale a pena aludir ao Direito luxemburguês, onde a possibilidade de emissão de acções sem valor nominal (também, actions de quotité) foi introduzida pelo art da Loi du 10 août 1915, concernant les sociétés commerciales. 61 Cfr., no Direito actual, o art do Code des Sociétés. 62 Cfr. JOSÉ GABRIEL PINTO COELHO, Estudo, pp Cfr. JOSÉ GABRIEL PINTO COELHO, ob. cit., pp. 337 e Na redacção que lhe foi introduzida pelo art. 34 da Loi modifiant les lois sur les sociétés commerciales, coordonnées le 30 novembre 1935, du 13 avril Cfr. os arts. 238., relativamente às sociedades de responsabilidade limitada, e 476., em relação às sociedades anónimas e em comandita por acções (estas por remissão do art. 657.).

20 As soluções vigentes no sistema luxemburguês são, no essencial, semelhantes às que vigoram no Direito belga 66. Como referência incontornável no quadro das experiências jurídicas europeias em matéria de acções sem valor nominal, haveremos, ainda, de nos confrontar com a Directiva do Capital Social, que representou um passo na direcção da consagração desta figura nos sistemas jurídico-societários dos vários Estados-Membros da União Europeia. O primeiro aspecto a reter sobre a Directiva do Capital Social é que se trata de um instrumento comunitário de harmonização mínima, o que se projecta directamente sobre o tema deste estudo: em momento algum aquela directiva impõe, aos Estados-Membros, um dever de permitirem, nos respectivos ordenamentos jurídicos internos, a emissão de acções sem valor nominal. Efectivamente, a técnica do referido acto comunitário é a da devolução da competência para a decisão de admitir, ou não admitir, a emissão de acções sem valor nominal aos Estados-Membros. Retenha-se, a propósito, o disposto no art. 3.º, al. c), da directiva, segundo o qual, o número de acções subscritas sem menção de valor nominal, no caso de a legislação nacional autorizar a emissão destas 67, deverá constar dos estatutos da sociedade. Na verdade, e no que a este estudo importa, a Directiva do Capital Social, mais do que estabelecer, para os Estados-Membros, a possibilidade de introduzirem, nos respectivos ordenamentos jurídicos internos, as acções sem valor nominal, pretendeu acautelar as soluções dos sistemas jurídico-societários belga e luxemburguês 68. Em termos substantivos, a referida directiva buscou, notoriamente, inspiração nos Direitos belga e luxemburguês. 66 As acções das sociedades em comandita por acções podem, igualmente, não ter valor nominal (cfr. o art da referida lei, que remete para o regime das sociedades anónimas). Por seu turno, também as partes sociais das sociedades de responsabilidade limitada podem não ter valor nominal (cfr. o art daquela lei). 67 Destacámos. 68 Convergentemente, ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO / ADELAIDE MENEZES LEITÃO, anotação n.º 9 ao art. 276.º, in ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO (coord.), Código, p. 804.